广发宏观面更新

2022年宏观面有四条线索：全球流动性、全球通胀、国内经济和企业盈利预期、国内流动性环境及中期增长预期。

站在“确定性”的视角来看，目前是不高的。主要的宏观线索在节奏和时间线上仍存在不确定性。

目前博弈美联储加息结束尚为时过早。从美国主要经济数据看，环比指标如制造业PMI不断走低，但有两个指标仍明显有韧性，一是就业，目前失业率仍在3.5%左右的低位；二是零售，零售同比增速依然8%以上。这两个指标对应当前美国经济的两大特点：低失业率，以及尚未恶化的居民部门资产负债表。收支两端韧性决定了短期内典型衰退概率仍低，美联储仍有较大概率继续推进加息。

国内经济在环比企稳改善的过程中，但增长中枢的显著抬升需要新的条件出现。经济目前主要拉动因素是出口、基建，主要约束因素是消费、地产。2022年前8个月出口累计同比为13.5%；基建投资为10.4%；社零为0.5%；地产投资为-7.4%。往未来看，在出口和基建已在高位、至少不易进一步加速的背景下，经济边际企稳但增长中枢存在上行约束。经济增长中枢的抬高需要消费和地产趋势增速的进一步打开，这分别涉及区域疫情约束的继续弱化，以及地产政策的进一步落地，未来仍需进一步跟踪。

虽然改善时间看不清楚，但 一些主要线索已出现拐点或者处于经验上的极值位置，未来逻辑改善的空间大于逻辑恶化的空间。

美国CPI通胀同比高点已初步确认，即升温期的冲击已经过去。美国CPI同比本轮高点是2022年6月的9.1%，此后同比读数已连续三个月回落。从历史规律看，一般是代表上游价格的CRB工业原料同比先见顶，代表下游价格的CPI后见顶，本轮亦不例外。目前CRB同比周期仍在继续下行过程中，这会进一步确认下游的通胀顶。

国内经济已经度过相对压力最大的阶段。从中期节奏来看，二十大报告再度强调两步走的战略安排，发展是第一要务。2035年远景目标决定了经济增长是存在短期底线的，以2035经济总量或人均收入翻番测算则每年不低于4.7%。即使从这个数据看，今年三季度也是在一个谷底位置。

9月末地产政策出现一轮显著升温，社融也已显著扩张，地产领域进一步变差的概率较低。人民币汇率短期压力已得到一轮释放，未来继续贬值空间有限。

目前资产定价对经济压力的反映已经比较充分。2005-2021年名义GDP年均复合增长率为12.2%，WIND全A年均复合增长率为12.7%，基本一致。以2019年底基期，至2022年10月20日WIND全A三年年均复合增长率只有3.4%。

简言之，权益资产角度目前处于胜率线索并不清晰，演进路径尚待观察；但赔率已经比较有利，价值相对凸显的位置。特别对长期投资者来说，我们倾向于认为在姿态上应逐步积极。