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#调研纪要#光伏进入经典的降价放量模型,看好利润向中下游转移

栏目:调研纪要 作者:ZML 时间:2022-12-02 10:18:51
以下为中信建投新能源朱玥12月2日早间机构电话会议要点,任何自媒体、知识星球等不得以盈利目的复制转载,否则追究法律责任到底核心要点:1、硅料价格并未向自媒体描述“雪崩”,但下行趋势是显著的2、预计全行业进入经典的降价放量模型——上游供给释放,带动产业链价格下行,降价放量模型(2015/2019/2023):上游供给释放价格先跌,带动产业链价格下行,需求持续释放终端价格有支撑调整幅度远小于上游,产业链利润向下(组件电池)转移,股票向上发展量崩价跌模型(2008/2011/2018):需求由于某种原......

以下为中信建投新能源朱玥12月2日早间机构电话会议要点,任何自媒体、知识星球等不得以盈利目的复制转载,否则追究法律责任到底

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核心要点:

1、硅料价格并未向自媒体描述“雪崩”,但下行趋势是显著的

2、预计全行业进入经典的降价放量模型——上游供给释放,带动产业链价格下行,降价放量模型(2015/2019/2023):上游供给释放价格先跌,带动产业链价格下行,需求持续释放终端价格有支撑调整幅度远小于上游,产业链利润向下(组件电池)转移,股票向上发展量崩价跌模型(2008/2011/2018):需求由于某种原因崩溃,终端价格先跌带动产业链崩溃,终端跌幅远大于上游,行业缩量价崩,板块股价大跌

3、看好电池、一体化组件逆变器等终端环节——当前电池片价格是行业景气度晴雨表,一片难求,至2023年上半年依然偏紧,一体化组件盈利能力逐步修复。

4、非常看好储能,但不认可硅料下降储能受益的逻辑:新能源强制配套储能的将在明年退出历史舞台,独立共享储能放量,更多独立商业模式推动储能发展,硅料让利将更多的留在产业链之中。


大家好,我是朱玥。我们过去已经通过多次电话会议提示观点,近期硅料价格有出现明显下行的趋势。虽然昨天自媒体报道过于夸张,但是趋势是没有问题的。历史上多轮经验告诉我们,如果硅料价格下行是因为需求出现大的问题,比如2018年531和2020年疫情,这种情况整个产业链的股票都是非常危险的,这时候终端组件价格会先开始跌,而且跌幅会远高于上游。但如果是上游产能释放,导致硅料价格先开始跌,组件价格也跟随原材料下行,但是又激发了终端需求放量,这就是非常经典的降价放量模型。和上一种情况不一样的是,上游硅料价格会先跌,终端价格在需求强劲的情况下,在某一价位上会有很强支撑,产业链利润会逐步往下转移,光伏板块都会往下发展,这个比较典型的是2019年。所以,并不是上游硅料价格跌了说明终端需求有问题,也有可能是产能释放带来的,关键看终端需求怎么样。2019年我们写过光伏15年复盘报告,对我们今天的研究判断依然起着比较大的影响,报告的思想在于板块波动和价格无关,核心还是看需求。

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我们认为这一次的硅料价格下行,是因为上游产能开始持续释放。在这一过程中,硅料价格尤其是叠加12月整体中间排产环比没有大幅增长的情况下,上游硅料供给出现明显松动,是一个非常经典的降价放量模型,板块整体利润从上游往下游分配的趋势是相当明确的,在这一点上市场有比较明确的预期差。


基本面情况:

我们认为昨天一些自媒体报道,硅料价格雪崩至250我不做评价,但是硅料价格下行的方向是确定的。我同意硅料价格持续下行的判断,但是我们没有看到近期出现250的成交价。当下由于一体化组件和硅片企业还有1个月左右的硅料库存,大家对下行的预期很强,12月1号前几乎没有一体化组件、硅片厂报价,这在过去几年发生的比较少,一般来说月初就把一个月的单子签了。但是硅料整体下行的过程中,12月初签全月价格的节点,很少有企业在这个节点报价。大家都觉得等到实在必须买了再去买。下行趋势中,作为买方也不愿意在这个时候直接下单托底硅料价格,希望硅料价格能再跌一跌。但出于补库存原因,我们估计会在12月中下旬开始买。中游大概1个月正常的生产库存,到12月中旬就应该进入到补库存的情况。由于终端需求不错,这个月组件排产还是正常的水平,不大会出现到了需要补库的时候,硅片、一体化组件公司不去买硅料的情况,毕竟终端还有很多订单要交付。所以会比较明显的看到,12月中下旬下游企业会去买一些硅料,预计硅料成交价在270-280左右。我们不认为硅料价格雪崩至250的事件成立,但是下行趋势是比较明确的。在过去几年的情况来看,正A品硅料供不应求,碳头料、外头料可以掺杂使用,所以价格都很高。但是现在A品料供给已经很充分,那么就会出现低品质硅料无人问津的局面,价格大幅下跌是非常正常的,但那这个来指引行业没有太大意义。12月硅料月产出10万吨,大概对应40GW组件产出(组件排产32-33GW),很难称之为大幅度过剩,但肯定是宽松的局面。明年底单月硅料产出会来到16-17万吨,甚至更高,月度供给大概会来到60-70GW,年化来看在750GW左右,硅料明年底供给相当充沛。这个位置硅料价格下行趋势非常明确,我不认为自媒体的讲法是准确的,有一定夸张成分,但是对这个判断我认为是没有问题的。预计明年硅料均价在15万(仅为线性预测,需要动态跟踪),今年底25-28万之间,而且明年整体一年都是下行趋势。

历史上来看,有几个阶段很有参考意义,一个是2011-2012年的欧美双反,带来行业需求大幅萎缩,产业链毛利率水平都是大幅下行的,2014-2016年硅料出现下行,2015年供给释放,下游需求持续向好,这个时候所有的制造端企业的盈利能力都出现了上升周期。2018年531国内需求受到冲击,组件价格跌幅大于硅料价格,2019年又出现了上行局面,主要是由于上游硅料产能释放,中游需求好,对价格有支撑。所以我们不能简单理解降价是坏事,涨价是好事,历史上价格和板块表现没有关系。我们看到了量价齐跌,股票大跌和量增价跌,股票大涨的情况,后续核心是看需求怎么变化。

2018年是经典的缩量价跌的状态,由于国内补贴出现很大问题,国内发展失速,硅料价格大幅崩塌。但同时组件价格跌的更多,硅料调整幅度是产业链中最不那么明显的,中下游组件、电池直面终端,对终端感受更为明确,终端价格跌的更多。上游价格也是暴跌,但跌的没有那么多,整体组件盈利收窄的非常明显,板块也呈现暴跌。

2019年由于硅料价格下跌,以及欧盟取消对华双反,海外需求大幅增长,组件单季度出口量持续创新高。在价格下降的刺激下,出现了经典的降价放量模型,需求放量的情况下硅料价格一直在跌,价格

几乎腰斩。但是在这样一个时间窗口,下游需求有很强支撑,组件价格是相对比较平稳的,组件内卷也很严重,但是在需求支撑之下,组件价格也呈现出小幅下挫的局面,硅料价格跌幅更大。

光伏板块的价格下行要看是供给出来还是因为需求崩塌,如果供给出来的话是对板块非常明显的利好。

当下光伏行业的情况来看,组件排产比较稳定,上个月大概在35GW左右,大厂基本持平,小厂有一定减产,12月预计减产幅度在5%-10%左右,因为行业年底肯定有些去库存行为,再加上观望产业链价格的情况在,所以组件排产比较稳定已经是很强的情况了。12月之所以组件排产还能稳定在30出头,主要的原因在于海外需求也在逐步起来,12月的生产对应明年2月安装量,今年过完新年之后,需求就会逐步启动,2-3月步入旺季。组件出口数据预计会在12-1月出现环比往上走的趋势,12月是非常强的集体去库存的情况。目前需求非常不错,上游产能在释放,所以价格会有非常强的支撑。

我们看到组件价格现在还是比较稳定的,年底去库存会有些许降幅,但基本还是在1.9-2之间,相对硅料来说比较稳定。硅料每降10块,对应硅料成本降幅2分6。明年均价如果150,对应组件均价在1.6。目前组件企业上半年订单价格在1.9-1.95,有订单的组件电池公司非常确定是行业王者。当前状态看电池几乎一片难求,硅料、硅片在跌价,但是电池价格比较稳定,明年上半年电池依然是行业中最为紧缺的环节,我们还是非常看好中游一体化的组件电池公司的。在当下经典的降价放量模型中,电池组件盈利一定是向上的。对于头部的组件企业隆基、天合、晶澳/N型一体化公司,以及头部电池企业钧达、通威我们都是非常看好的。

储能方面,我们是非常看好中国大储能的,今明年量的释放都很大,但我们不同意硅料降价利好储能的逻辑。明年储能会有各种商业模式。我们不应该局限于硅料降价后带来储能的利润空间,明年新能源配套储能会退出历史舞台,而是共享储能、辅助服务市场等商业模式,盈利能力会远超过新能源强制配套储能。年底招标中共享储能的模式将越来越多。硅料降价明显最为受益的方向就是一体化组件和电池,另外大电站的相关标的我们也是非常看好的。最后强调一下,这次硅料降价主要是上游硅料放量,而不是需求端出现问题。如果需求端出问题,那么下游组件的价格跌幅会比上游硅料大,如果是供给端放量,那么硅料价格跌幅会大于组件,现在就是这样一个状态。这个位置上无论是绝对收益还是相对受益,板块这一点都会越来越清晰和明显,此刻我对于板块很乐观。


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