光伏龙头Q3业绩向好，硅料降价趋势下业绩确定性强
组件公司Q3业绩向好，硅料降价趋势下业绩确定性强，坚定看好【中信建投新能源 朱玥/任佳玮】
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【隆基绿能】Q3业绩41.2-47.2e，环比+8%~+24%，超预期（市场预期40e）
1、预计Q3硅片出货环比略有提升，单W盈利环比持平；组件出货环比提升10%+，一体化单盈利环比略降6%；硅料投资收益环比提升约40%。其中硅片、组件出货及单W盈利均超出此前市场预期。
2、公司HPBC技术进展整体符合预期，西咸项目近期投产，23年Q2预计全部达产。预计23年HPBC出货将达20GW+，届时产能则会更大。鄂尔多斯项目30GW电池技术将在2022年底确定具体路线，并将在2023年如期投产，明年底公司电池产能将达到100GW+。同时硅片产能稳步扩产，公司组件市占率将逐步向30%目标靠近。
3、预计22-23年公司盈利153、191亿，对应当前PE估值23、18倍。
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【天合光能】Q3业绩7.6-12.2e，环比+5%~+67%，中值符合预期
1、公司归母净利润中值9.9e，符合预期。预计Q3组件出货10-11GW，单W盈利6-7分/W；分布式系统确认出货1.2GW左右，单W盈利0.15-0.16元/W；参股公司（通威包头硅料及通合硅片）贡献投资收益2e+；其他业务整体微利。
2、公司组件业务单瓦盈利后续在三重因素带动下将逐步提升：①向上布局硅片、硅料、工业硅；②TOPCon产能逐步投放，明年出货有望达到20GW，TOPCon+210R出货放量；③美国出货占比提升。我们预计今年底西宁一期硅片、电池、组件将投产，将带来一定利润弹性。
3、预计22-23年公司归母净利润分别为36、71e，对应PE估值38、19倍。
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【N型龙头】TOPCon效率再次突破记录，N型龙头持续领先行业
1、公司182 N型高效单晶硅电池转化效率经中国计量科学院第三方测试认证，全面积电池转化效率达到26.1%，再次突破电池效率记录。该技术结合界面缺陷修复、高透poly膜以及激光SE基础上的超细金属电极等多项技术，体现出公司在TOPCon技术方面的领先性。
2、公司目前量产TOPCon电池量产效率24.8%以上，预期年底达到25%+，叠加SE达到25.3%。硅片厚度预计130μm，年底有望达到120μm，明年基于钨丝有望实现100-120μm。合肥二期8GW、海宁二期11GW预计年底之前逐步投产，届时公司TOPCon产能将达35GW，产能规模及效率、良率均处于行业领先水平。
点评：两家组件龙头盈利都略超预期。不过，隆基的风险前期提示过，公司硅料盈利占比较高，这部分理论上只能给个位数的估值，所以公司真实估值并不低；此外，大量分析师认为硅片龙头明年受益石英砂供应优势，认为要给高估值，这个逻辑不准确，因为这个逻辑最大受益的肯定是石英砂企业，其次就是硅片环节未来确定的盈利下滑，必然就不能给高估值，就跟很多人说电池片企业20倍很便宜一样，这也不对的，因为电池片高盈利不会超过两年。
