【国金电新 重磅深度】风电2022中期策略：风电产业链景气度走稳，看好高成长环节

国金电新
风电2022中期策略

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行业观点
风电装机开启“十四五”长周期景气。1）国务院办公厅转发国家发改委、能源局联合下发《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》，其中指出，为提高项目审批效率，将推动风电项目由核准制调整至备案制，有望提升项目发电效率；2）据金风统计，1Q22招标达24.7GW，创单季度历史最高招标水平。截至2022年5月末，2Q22招标规模达17.70GW，其中海风招标达2.8GW，2021&1Q22高招标量预示2022年及以后高装机量。

2H22陆风机组价格企稳确定性高，支撑风电制造核心产业链景气度走稳。据我们统计， 5月平均中标价格达1708元/KW，环比下降6%，降幅主要来自于大兆瓦机组中标价格的下降。目前陆风价格持续下降主要由于现有招标部分为框架招标，除头部几家外，大量主机厂在手订单仍处于不饱和状态。我们预计2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高，全年均价将回归1700-2000元/KW：1）随下半年业主招标量进一步释放，主机厂在手订单不饱和状况可出现改善；2）近期出现多起风电机组相关事故，当前价格水平下主机厂盈利微薄，继续降价或带来一定质量和安全风险。因此，下游业主在选择中标方时，相较于低价，将更多考虑产品、服务品质及综合实力等因素；3）下游业主现有IRR水平高。

看好高成长零部件、海风受益环节。1）看好海风受益环节。据我们测算，预计海缆环节单GW净利约占海风产业链价值量的48.5%，且预计未来海缆单GW价值量将维持在18-22亿元，深度受益海风高景气；2）看好高成长零部件环节。推荐大宗商品价格弹性大环节。据我们测算，塔筒、铸件环节受大宗商品价格波动的敏感性较大，原材料价格下降5%，利润分别增加25%、17%。

2022年整机环节盈利能力有保障。陆风机组交付周期约为12个月，预计2022年各大主机厂陆风交付价格在2350元/KW左右，考虑大型化降本，预计陆风机组全年毛利率可达17%；考虑部分4Q21交付的高价海风机组将于今年确认收入，2022年海风平均价格预计在4000元/KW。抢装结束后，2022年预计产业链约可实现降本20%，大型化下约可实现降本10%，全年海风机组毛利率将保持20%。

投资建议
预计未来风电需求持续保持高增，叠加原材料价格大概率下行，我们主要推荐三条主线：1）海风相关产业链；2）全球供应以及国产化替代的高成长零部件；3）受益行业景气环节。重点推荐标的：东方电缆、日月股份、明阳智能、金雷股份、金风科技（完整推荐组合详见报告正文）

风险提示：疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险；大宗商品价格波动风险。




1、风电开启“十四五”长周期景气，预计2H22陆风机组价格企稳
1.1行业招标迎新高，风电开启“十四五”长周期景气
风电项目有望从由核准制调整为备案制，项目开发建设效率将提升。2022年5月，发改委指出将规划建设450GW大型风电光伏基地，其中85GW项目已开工建设。同期，国务院办公厅转发国家发改委、能源局联合下发《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》，其中指出，为提高项目审批效率，将推动风电项目由核准制调整至备案制。



1Q22招标量创历史单季度新高，2Q22招标势头不减。据金风科技统计，1Q22风电招标规模达24.7GW，其中海风招标5.4GW。1Q22招标量创历史单季度新高。截至2022年5月末，2Q22招标规模达17.70GW，其中海风招标达2.8GW，预计2022年全年风电招标量可达80GW+，其中海风招标量可达15GW+。


风电装机开启“十四五”长周期景气。2010、2015、2020年为风电三次抢装。随着2021年陆风进入平价时代，叠加大型化下产业链协同降本，风电装机正式由周期性走向成长性。预计2022-2025年国内风电装机分别为60/70/78/99GW，年复合增速为19%，其中海风装机分别为7/12/14/17GW，年复合增速为37%。



各省“十四五”新增风电装机规划达290GW。截至目前，已有29个省份出台“十四五”风电装机规划，预计各省“十四五”新增装机达290GW。



1.22H22陆风机组价格企稳确定性高
1-5月，单机容量5MW及以上的陆风机组招标占比达45%。据CWEA统计，2021年国内新增陆风机组平均单机容量为3.1MW。据我们统计，今年以来单机容量5MW及以上的陆风机组招标占比逐渐提升，截至5月末，5MW及以上的陆风机组招标占比达45%，机组招标大型化趋势明显。



陆风机组价格呈下降趋势。据我们统计，今年以来，陆风机组规模加权平均中标价格仍持下降趋势。5月平均中标价格达1708元/KW，降幅主要来自于大兆瓦机组中标价格的下降。据我们统计，5月，5MW及以上机组平均中标价格为1734元/KW，4-5MW（含4MW）机组平均中标价格为1636元/KW。



框架招标使部分整机厂在手订单不饱和，致中标价格仍呈下降趋势。虽然2022年招标高景气，但部分项目为框架招标，未能确定最终交付时间，致使部分整机商在手订单不饱和，中标价格仍呈下降趋势。



2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高。目前陆风价格持续下降主要由于现有招标部分为框架招标，除头部几家外，大量主机厂在手订单仍处于不饱和状态。我们预计2H22陆风机组招标价格企稳确定性较高，全年均价将回归1700-2000元/KW：1）随下半年业主招标量进一步释放，主机厂在手订单不饱和状况可出现缓解；2）近期出现多起风电机组相关事故，当前价格水平下主机厂盈利微薄，继续降价或带来一定质量和安全风险。因此，下游业主在选择中标方时，相较于低价，将更多考虑产品、服务品质及综合实力等因素；3）下游业主IRR水平高：在现有投标价格下，下游业主IRR或可达20%+，处于较高水平。




1.3海风价格呈下降趋势，平价海风项目IRR可达6%
各省“十四五”海风规划达52GW：目前已有八个海风省出台“十四五”海风规划，合计达52GW，其中广东、江苏、山东海风装机量规划领先。其中上海规划“十四五”期间新增1.8GW风电装机，未出台明确海风规划。



海风中标集中度高，反映相对较高的竞争壁垒。截至5月末，据我们统计，今年已有5.4GW平价海风项目公布中标整机商。明阳智能、中国海装、金风科技中标海风规模分列前三，分别为2.4GW、1.2GW、0.8GW，集中度显著高于陆风。



海风机组招标价格呈下降趋势，持续驱动海风走向平价。2021年起至今国内已有7个平价海风项目公布招标价格，其中含塔筒机组中标/预中标均价在4166元/KW，不含塔筒机组中标/预中标均价在3830元/KW。



海风建设成本降幅明显，平价海风项目IRR可达6%。据CWEA统计，2020年国内海风建设成本平均为17.8元/W。据我们统计，目前山东省海风建设成本在9-11元/W，福建在12元/W，广东在12-14元/W，浙江在9-12元/W。据测算，当建设成本在12元/W，发电利用小时数在3600小时时，IRR可达6%。






1.4海缆开启新一轮招标周期
2022-2025年为新一轮海缆招标周期，预计2023-2024年为海缆交付高峰期。2019-2021年为第一轮海缆招标周期，2022-2025年为新一轮的海缆招标周期。海缆分批交付，施工流程通常为：送出缆交付敷设→首批风机吊装/首批场内缆敷设→剩余批次风机吊装/剩余批次场内缆敷设。一般送出缆交付早于风机并网半年至一年，预计风电新增装机于2025年达至“十四五”峰值，而海缆交付高峰期预计为2023-2024年。



截至6月中旬，海缆2022年合计招标规模达6.5GW。截至6月中旬，今年已有4.3GW海缆项目完成招标，2.3GW海缆项目正在招标，合计招标规模达6.5GW。


2、零部件环节：推荐海风受益&高成长性零部件
‍海缆环节高价值量，深度受益海风高景气。海风产业链中，预计海缆价值量占比在48.5%，深度受益海风高景气。


海缆进入壁垒较高。海缆进入门槛较高，主要受制于：1）地理位置：受运输需要，海缆企业需临近港口；2）技术门槛：海缆技术要求高，特别是220KV及以上的高压海缆技术复杂，研发生产周期较长，需要技术积累及有经验的生产运营团队；3）业绩门槛：海缆招标中往往需要历史工程业绩。
高电压等级海缆仍呈寡头竞争格局。据我们统计，2020年海缆招标规模中三家合计市占率达91%，其中东方电缆达36%，为行业第一。目前500KV海缆技术难度较高，仅有东方电缆、中天科技、亨通光电有产品投入应用，未来该环节格局将维持寡头竞争。



二线企业挤入220KV海缆市场。受益于2021年海风抢装潮，头部企业产能不足，二线企业获得220KV海缆订单。截至目前，据我们统计，2022年海缆招标中，二线厂商占比约达17%。其中宝胜股份、汉缆股份均有中标220KV送出海缆。



2025年海缆+敷设市场规模达366亿元，2022-2025年年复合增速达44%，单GW价值量维持在18-22亿元区间。据我们测算，2025年海缆+敷设市场规模达366亿元，相较2021年提升22%。2022-2025年海缆+敷设市场规模年复合增速达44%，单GW价值量维持在18-22亿元区间。



2022年成本高点下行，原材料降价进一步释放零部件盈利弹性。受制于2021年原材料价格上涨，叠加疫情影响导致海运费增加，零部件厂商多在2021Q4&2022Q1达成本高点。2022年原材料价格相较去年高点已有下滑。同时，部分零部件厂商，如锻造轴等，今年的框架销售价格均较去年提升3%-5%不等。随着成本下降、价格提升，零部件龙头盈利拐点已现。据我们测算，塔筒、铸件环节受大宗商品价格波动的敏感性较大，原材料价格下降5%，利润分别增加约25%、17%。




欧洲加力风电建设驱动零部件出口提速，关注高出口弹性环节。近期欧洲各国陆续出台风电相关规划，旨在大力发展风电。5月18日，丹麦、德国、比利时与荷兰的政府首脑在“北海海上风电峰会”上共同签署一份联合声明文件，承诺到2050年将四国的海上风电装机增加10倍，从目前的16GW提高至150GW；在2030年，海上风电装机总量将达到65GW。据我们测算，出口业务弹性最大的四家（2021年出口业务毛利占比口径）的风电公司为金雷股份（40.4%）、中际联合（20%）、泰胜风能（16.8%）、日月股份（15.8%）。





3、整机环节：全年盈利有保障
预计陆风机组招标-交付平均周期在12月，2022年陆风交付价格在2350元/KW左右。据我们统计，2H21整机厂陆机销售价格平均值为2863元/KW，含税为3235元/KW，接近2020年9月公开市场机组招标价格，因此我们预计整机商从招标到交付平均周期在12月。根据金风科技统计的月度投标均价，我们可简单加权求得2021年度平均投标价格为2636元/KW（含税），因此我们预计2022年各大主机厂陆风交付价格在2350元/KW左右（不含税）。



2022年陆风机组毛利率水平预计维持稳定。根据2021年金风科技年报可知，2MW机组风机单位成本为2780元/KW，3-4MW机组风机单位成本为2551元/KW，大型化带来8%成本下降。我们预计1Q22陆风机组价格在2600元/KW水平，相较2022年预计均价2350元/KW，降幅10%。假设其他条件不变下，若大型化下2022年相较1Q22降本8%，1Q22机组毛利率18%，则2022年全年陆风毛利率水平可达17%。


2022年海风毛利率预计在20%水平。综合金风、明阳的2021年海风价格成本数据可知，2021年平均海风价格在6033元/KW，毛利率在27%。考虑部分4Q21交付的机组将于今年确认收入，2022年海风平均价格预计在4000元/KW，降幅34%。抢装结束后，2022年预计产业链约可实现降本20%，大型化下约可实现降本10%，全年海风机组毛利率将保持20%。


4、投资建议
预计未来风电需求持续保持高增，叠加原材料价格大概率下行，我们主要推荐三条主线：1）全球供应以及国产化替代的高成长零部件：关注日月股份、金雷股份、新强联、恒润股份；（2）海风相关产业链：推荐东方电缆、明阳智能，关注海力风电、大金重工、电气风电；（3）受益行业景气环节：推荐金风科技，关注中际联合、天顺风能、泰胜风能、中材科技、运达股份等。



5、风险提示
疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险：现全球疫情反复，下游需求、供应链生产、运输等多环节都会受疫情影响而滞后延迟，存在因疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险。大宗商品价格波动风险：近期受疫情等多方影响，大宗商品价格呈明显不确定性，有一定概率继续上升，会对风电产业链造成不利影响。


（PDF报告全文烦请联系对口销售或国金电新团队索取，谢谢）
姚遥yaoy@gjzq.com.cn
胡竞楠hujingnan@gjzq.com.cn

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