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#研究报告#深度 | 华阳集团:汽车电子核心企业,打造智能座舱全生态【国信汽车】

栏目:研究报告 作者:ZML 时间:2022-06-09 22:14:48

核心观点能源-运动-交互,公司为交互端的核心布局企业展望未来汽车,可以分为底盘之上及底盘之下,底盘之上是智能座舱下人机交互的实现场景,屏幕、HUD、玻璃、车灯等均有望成为核心交互产品。底盘之下主要为智能电动和智能驾驶,智能电动集成三电系统,作为整车运动的核心能源支撑;智能驾驶主要是基于“传感器-计算平台-自动驾驶算法”作用到执行层面,实现横向和纵向的运动控制。未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互,其中交互端从智能座舱五感交互方向重点升级,比如视觉(HUD、中控屏、娱乐屏)、触觉(座椅加

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核心观点
能源-运动-交互,公司为交互端的核心布局企业
展望未来汽车,可以分为底盘之上及底盘之下,底盘之上是智能座舱下人机交互的实现场景,屏幕、HUD、玻璃、车灯等均有望成为核心交互产品。底盘之下主要为智能电动和智能驾驶,智能电动集成三电系统,作为整车运动的核心能源支撑;智能驾驶主要是基于“传感器-计算平台-自动驾驶算法”作用到执行层面,实现横向和纵向的运动控制。未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互,其中交互端从智能座舱五感交互方向重点升级,比如视觉(HUD、中控屏、娱乐屏)、触觉(座椅加热、无线充电)、听觉(扬声器、功放)等,公司是交互端核心企业之一。
汽车电子核心企业,业绩高速增长
公司为国内汽车电子龙头,座舱电子(HUD、中控、仪表等)带动汽车电子快速发展,2021年营收45亿元,同比增加33%,归母净利润3亿元,同比增加65%。公司业务涵盖汽车电子(66%)、精密压铸(21%)、精密电子(8%)以及LED照明(4%)。
交互端,智能座舱,屏类、HUD、座舱域控制器为中短期维度重要增长点
渗透率角度,中控彩色液晶屏渗透率由2010年的20.7%快速提升至2021年的81%,液晶仪表渗透率由2013年的1.3%增至2021年的36.1%,HUD的渗透率由2011年的0.2%增至2021年的8.1%。以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱产品,单车价值量合计在5500-6500元之间,中期维度(2025年)存在超1800亿的市场空间,为中期维度重要增长点。公司的智能座舱业务,看点之一在于大单品,以HUD、中控、液晶仪表、双联屏等为代表的单品表现出色,配套客户从自主(长城、长安、广汽、比亚迪)、新势力(华为金康赛力斯)向合资(东风本田等)延伸;看点之二在于集成化,公司已推出搭载高通、瑞萨、芯驰等方案座舱域控制器,已获得项目定点。公司HUD市占率位居国内第二(16%),有望持续受益于HUD行业快速放量。
运动端,智能驾驶,车载摄像头、360 环视系统、APA 等产品陆续量产
公司推出的360环视系统、自动泊车系统、“煜眼”技术等已在多款车型中应用。公司与地平线合作,未来双方将打造自动驾驶域控制器平台。
风险提示
上游缺芯和原材料涨价风险;下游产销风险。
投资建议
汽车电子自主龙头,维持“买入”评级。
调整盈利预测,预计22/23/24年归母净利润4.32/5.65/7.45亿(原22/23年预期4.42/5.52亿),对应PE为49/37/28倍,维持买入评级。
前言:能源-运动-交互,华阳集团为交互端的核心布局企业
国信汽车团队自2020年起重点研究华阳集团和车机行业,发布了多篇公司点评报告和汽车行业前瞻研究系列(九):《量变与质变,汽车玻璃添灵魂》—20200710,对汽车电子优质企业华阳集团进行跟踪报告。本篇报告为华阳集团首篇深度报告,行业端我们对智能座舱及HUD行业细分优质品类进行渗透率、发展趋势和市场空间的测算,公司端我们对华阳集团进行发展复盘、汽车电子核心业务分析、对比全球主流汽车电子(HUD)企业竞争优势分析,以期为读者了解华阳集团提供参考。

能源-运动-交互,华阳集团为交互端的核心布局企业。展望未来汽车,大致可以分为底盘之上及底盘之下,底盘之上是智能座舱下人机交互的实现场景,细分产业链为“芯片-系统-应用-显示”,屏幕、HUD、玻璃、车灯等均有望成为核心交互产品。底盘之下主要为智能电动和智能驾驶,智能电动集成三电系统,作为整车运动的核心能源支撑;智能驾驶主要是基于“传感器-计算平台-自动驾驶算法”作用到执行层面,实现横向和纵向的运动控制。总结而言,未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互,其中交互端从智能座舱五感交互方向重点升级,比如视觉(HUD、中控屏、娱乐屏)、触觉(座椅加热、无线充电)、听觉(扬声器、功放)等,华阳集团是交互端核心企业之一。
华阳集团:作为汽车电子自主龙头,华阳集团业务端的核心看点在于汽车电子(营收占比超60%),而汽车电子产品的核心看点在于智能座舱(HUD、液晶仪表、中控、座舱域控制器)、智能驾驶(车载摄像头、360 环视系统、APA、自动驾驶域控制器)。

复盘华阳集团发展路径,从大单品到集成化,从后装到前装,从自主到合资,量增(拓客户)、价升(高附加值产品)是贯穿华阳集团客户和产品的核心逻辑。
1)价升:华阳深耕汽车电子业务,从传统的车载音视频播放器产品,向高附加值座舱新品(HUD、中控、液晶仪表)升级,大屏化的趋势带动了双联屏等产品的应用,集成化的应用衍生出座舱域控制器产品,五感交互催生出车载声学系统(功放)、车载香氛系统等的应用。此外华阳也加码智能驾驶,在自动泊车、360环视、摄像头的基础上加速研发驾驶域控制器产品。产品矩阵的不断丰富,也带动华阳汽车电子产品单车价值量持续提升。
2)量增:华阳和长城合作多年,座舱产品在自主品牌(长安、广汽等)均有应用;新势力突飞猛进的环境下,积极开拓新势力客户,2021年承接了蔚来、威马、金康赛力斯、零跑的新项目。另外公司也积极实现从自主品牌向合资品牌的突破,汽车电子产品后续将在东风本田、越南Vinfast等客户得到应用。
之所以能实现汽车电子丰富产品多点开花,根源在于公司的厚积薄发:
1)研发能力:公司凭借多年在电子产业的积累,在汽车电子、数字多媒体、智能信息与控制、精密工程技术、光电子、驱动电源等方面拥有核心技术,拥有较强的系统集成能力和精益制造水平。 2021年产品研发成果包括建立了三个平台的域控制器产品, W-HUD大幅升级,AR-HUD规模化量产,承接了高难度的压铸零部件项目,延伸了镁合金产品线。
2)制造工程能力:公司在各个业务板块中的制造工程能力均达到了国内先进水平,包括产品工艺设计、自动化生产、制程工艺、模具技术、产线测试等方面,是确保公司产品质量、成本竞争力的重要基础。 公司稳步推进数字化智慧工厂的建设,将进一步提升核心竞争力
3)销售网络:在国内,公司建立了强大的销售团队,遍布东北、华北、华东、华中、华南、西北、西南等全国主要市场;国际市场方面,目前公司的产品已经出口至欧洲、美洲、日本、东南亚、中东等多个国家和地区。
华阳集团:汽车电子核心企业,业绩高速增长
核心:华阳集团作为国内汽车电子龙头,受益于从精密电子到汽车电子业务转型带来的高速发展,2021年营收增速33%,归母净利润增速65%。公司业务涵盖汽车电子(66%)、精密压铸(21%)、精密电子(8%)以及LED照明(4%)四大领域,汽车电子、精密压铸为公司发展的重要业务,其中以HUD为代表的汽车电子新品市占率稳居国内前三,目前汽车电子的配套客户包含新势力、头部自主和合资品牌。
公司概况:积极转型、快速发展的汽车电子龙头
深耕20余载,覆盖汽车四大业务板块。华阳集团(全称惠州市华阳集团股份有限公司),成立于1993年,2017年10月在深交所上市,致力于成为国内外领先的汽车电子产品及其零部件的系统供应商。近年来公司重点围绕汽车智能化、轻量化进行产品布局,集团业务板块涵盖汽车电子、精密压铸、精密电子部件以及LED照明等。

多年研发日益精进,铸就汽车电子国内龙头,HUD市占率国内第二。公司凭借多年的产业积累和研发经验(2021年研发费用率8%),在智能座舱显示(包括HUD)、智能座舱域控制等方面拥有核心技术。目前公司的汽车电子客户涵盖新势力(蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑)、头部自主(长城、长安、广汽、吉利、比亚迪等)和合资(长安福特、北京现代、东风本田等),汽车电子核心产品HUD国内市占率排名第二(2021年市占率16%)。

复盘公司发展历程,积极向汽车电子转型为贯穿公司发展的核心特征。2000-2010年,多媒体行业由磁带向碟片转换,华阳集团不断升级换代产品,从CD、VCD再到DVD,成为视盘机精密零部件行业的龙头。2010年开始,多媒体行业由视盘机迭代到数码时代,视盘机市场萎缩,华阳集团的视盘机相关精密零部件业务下降趋势明显。与此同时,自2001年开始开展华阳车载电子整机业务,凭借华阳通用和华阳多媒体两大子公司,通过引进汽车电子领域的专业人才、推动推动原有员工的技能和思维转型两手抓,积极向汽车电子业务进行转型,2014年,包括车载影音播放器、车载影音导航系统和车载音频播放器等在内的汽车电子业务占年营收的比例达56%,超过精密电子部件成为新的主营业务,另外精密压铸快速增长(2012-2014年营收CAGR22%)精密压铸业务迅速成长,LED照明营收占比由2012年的2%增至2014年的5%,华阳集团以汽车电子为主的4大板块业务基本成型。2018年车市首次负增长的环境下公司中控类产品配套的部分车型销量下降的影响,2018年公司营收呈现负增长。2020年至今,伴随公司以HUD、液晶仪表、中控屏等为代表的新产品量产,公司汽车电子业务迎来高速发展期,带动公司业绩向上增长。
主营业务:汽车电子和精密压铸为主要业务,合作自主、新势力和外资品牌
华阳集团的主要产品可分为汽车电子(66%)、精密压铸(21%)、精密电子部件(8%)和LED照明(4%)四大类,配套客户包含自主、新势力和外资品牌。
1)汽车电子的产品早期以传统信息娱乐系统为主,包括车载音视频播放器、车载影音导航系统、汽车空调控制系统等。近年来公司集中发力智能座舱、智能驾驶、智能网联三大领域,其中智能座舱产品线包含座舱域控、液晶仪表、HUD、流媒体后视镜、信息娱乐系统、数字声学系统、数字钥匙、无线充电等,产品集成了软件、硬件和生态资源,融合触控、智能语音、视觉识别、智能显示等功能,实现多模态交互;智能驾驶产品线包含传感器(摄像头)、车内感知(驾驶员监测系统DMS)、驾驶辅助系统(ADAS警示、 360环视、融合视觉自动泊车APA、盲区监测BSD等)、智能驾驶域控,实现丰富的场景感知;智能网联产品线涵盖T-BOX、 FOTA等,并搭建了丰富的生态合作平台。配套的下游客户主要为汽车厂商或汽车厂商的一级供应商,主要采用与客户同步研发模式进行产品的研发、生产和销售,客户涵盖新势力(蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑等)、自主(长城、长安、广汽、吉利、比亚迪等)、外资(Stellantis集团等)、合资(长安福特、北京现代、长安马自达、东风本田等)。2021年,公司汽车电子业务前期已承接的新项目新订单逐步量产并上量,实现营收29.5亿元,同比大幅增长40%,营收占比66%。
2)精密压铸板块主要生产铝合金、锌合金、镁合金精密压铸件,目前拥有汽车关键零部件、精密3C电子部件及工业控制部件等产品线,公司专注“高精尖”领域,产品应用从动力系统、制动系统、 转向系统等关键零部件延伸至新能源三电系统、热管理系统和汽车电子零部件(HUD、激光雷达毫米波雷达)等。公司汽车精密压铸件根据客户需求进行产品和工艺设计研发、模具及工装设计制造等,经客户验证批准后,依据客户生产订单进行生产,配套客户有大陆、日本电产、采埃孚等海外零部件巨头,2021年,公司成功导入比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户的新项目,其中新能源汽车和汽车电子(HUD、激光雷达、毫米波雷达等)相关项目订单持续增加。2021年精密压铸业务营收9.4亿元,同比增加48%,营收占比21%。
3)精密电子部件主要生产与光盘应用相关的产品,拥有机芯、激光头及组件等产品线,相关产品产销量位居行业前列。激光头及组件等产品主要为国际知名企业代工,机芯类产品为公司自主研发,并根据客户订单安排生产,配套客户包含海外的日本日立,以及国内的天誉飞歌、深圳高美福电子等。近年来随着网络技术的普及和替代存储技术的发展,光盘业务市场规模持续萎缩,光盘业务的相关上游产业也相应萎缩,2021年精密电子营收3.4亿元,同比减少12%,营收占比8%。

4)LED照明板块拥有LED封装、 LED照明灯具等业务,主要产品包括智能照明、工程照明、商业和工业照明灯具,LED电源、封装产品等,采用订单式生产模式,配套客户有海外的飞利浦、LED Group、Fumagalli等,以及国内的乐金电子、飞乐音响等。2021年LED照明实现营收1.6亿元,同比增加15%,营收占比4%。
财务分析:智能座舱催化下业绩迎新的增长机遇期,高研发保障产品竞争力
智能座舱业务势头迅猛,2021年归母净利润同比增加65%。由于公司视盘机为主的精密电子业务持续萎缩,叠加2018年车市首次负增长的环境下公司中控类产品配套的部分车型销量下降的影响,2018年公司营收和净利润均呈现负增长(营收同比-17%,净利润同比-94%)。2019年公司新项目陆续量产、中控类产品配套的新车型增多,汽车电子业务好转带动公司业绩改善明显(营收同比-2%,净利润同比+348%)。2020年至今,受益于汽车电子和精密压铸业务带动,公司经营业绩持续向好,2021年,中控、HUD、无线充电、数字仪表等汽车电子智能座舱产品订单和精密压铸业务订单的大幅增加,2021全年实现营收44.9亿元,同比增加33.0%,高附加值产品订单的良好走势和公司通过成本抵减消化部分原材料涨价影响的积极举措也带来利润的大幅增加,2021年实现归母净利润2.99亿元,同比增加64.9%,实现自2019年以来的三连增。
公司近年毛利率维持在22%以上,高研发支出保障公司汽车电子竞争力。2018年受中控类产品配套部分车型销售的影响,毛利率、净利率双双探底。2019年开始公司盈利能力逐渐回升,毛利率恢复至22%以上,净利率2020年至今稳定在5%以上且呈上升趋势,2021年达到6.6%。费用率方面,公司的销售、管理、财务费用率稳中有降,研发费用率维持高位(8%以上),对比汽车零部件车机、轮胎、玻璃、车灯四大细分赛道可以发现,车机由于更新迭代快、叠加智能座舱和驾驶域对研发要求更高,因而华阳集团、德赛西威的研发费用率明显高于其他细分领域的龙头,德赛西威智能驾驶的高投入使其研发费用率2021年最高(10%),华阳集团研发费用率为8%。此外,华阳集团专利数近年来持续提升,2021年,公司拥有专利714项,其中发明专利250项,在智能座舱显示(包括HUD)、车内感知、智能交互、智能座舱域控制、辅助驾驶、精密模具及智能照明等方面拥有核心技术。随着智能座舱稳步发展,汽车电子HUD等新产品逐步放量,高附加值的中控类产品配套的增加,未来公司整体毛利率有望进一步提升,步入新的发展机遇期。
汽车电子业务占据超60%的营收和毛利,精密压铸业务占据超20%的营收和毛利。从营收角度来看,华阳集团汽车电子(66%)、精密压铸(21%)、精密电子(8%)占据95%的营收,其中汽车电子的营收占比由2017年的59%增至2021年的66%,精密压铸营收占比由2017年的10%增至2021年的21%,华阳集团的主营业务为汽车电子、精密压铸。此外由于光盘业务(包括激光头、机芯)所处的细分市场持续萎缩,公司的精密电子业务营收占比由2017年的22%缩减至2021年的8%。从毛利占比来看,华阳集团汽车电子(65%)、精密压铸(25%)、精密电子(3%)占了92%的毛利,汽车电子的毛利占比维持在60%以上。
拆分公司产品看,营收占比超60%的汽车电子是拉动公司业绩增长的核心产品,营收占比20%的精密压铸为重要业务。
1)汽车电子
2018年车市销量首次负增长,中控类产品配套的部分车型销量下降,叠加产品价格调降以及新项目进度延迟影响,汽车电子业务同比下降25%至18亿元。近年来,公司在汽车电子领域持续开拓新产品(数字仪表、HUD等),公司的HUD、液晶仪表等产品从2020年开始进入主流车厂并量产,销量高增长,2021年,公司汽车电子营收29.5亿元,同比增长40%。近年来汽车电子毛利率维持在20%以上,2021年为21.2%,同比降低1.9pct,主要系会计准则变更(运费计入营业成本)、原材料涨价所致。
2)精密压铸
公司的精密压铸业务保持稳健增长态势,从2017年的4亿元增至2021年的9.4亿元,年复合增速为23%。2021年,成功导入比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户的新项目,实现营业收入9.4亿元,同比增长48%。公司2017-2020年精密压铸毛利率基本维持在30%以上,2021年同比下滑5pct至25.7%,主要系铝价上涨、国际运费上涨所致。
华阳精密压铸产品深耕铝合金、锌合金,2021Q3收购江苏中翼,扩充镁合金产品线。公司铝合金、锌合金2016年营收分别1.48、0.99亿元,在精密压铸业务营收占比分别55%、37%。另外铝合金、锌合金的毛利率逐年提升,其中铝合金的毛利率从2014年的19.6%提升至2017Q1年的31.5%,锌合金的毛利率从2014年的18.4%提升至2017Q1的29.4%,毛利率提升的主要原因在于:1)公司销售的锌合金和铝合金压铸产品市场上认可度逐步提升,产品单价逐年提高;2)随着生产规模扩大,公司生产工艺经验积累,单位成本相对稳定。江苏中翼成立于 2002 年,主营业务为汽车镁、铝合金压铸零部件,主要客户为博世、蒂森克努伯、华为等,华阳集团在2021年第三季度以1.92亿元人民币购买常熟市沙家浜村级联合置业有限公司、李娟持有的江苏中翼90%股权,扩充镁合金产品线,进一步提升精密压铸业务综合竞争力。
股权结构:股权较集中,五家控股子公司业务布局完善
公司股权较集中,八名实控人间接控制华阳集团。公司直接控股股东为江苏华越投资有限公司(原惠州市华阳投资有限公司),截至2022年5月5日持股比例为57.05%,另外第二、三大股东分别为中山中科股权投资有限公司、珠海横琴中科白云股权投资基金合伙企业,持股比例分别为7.66%、4.7%。公司的间接控股股东为南京市越财企业管理有限公司,持有江苏华越投资76.31%的股权,同时,公司的八名实际控制人邹淦荣、李道勇、张元泽、吴卫、孙永镝、陈世银、李光辉和曾仁武共同持有南京市越财企业管理有限公司67.31%的股权,均为公司的董事或高级管理人员。
董事长带领公司在低谷期转型,八名实控人经营理念相近。华阳集团董事长邹淦荣毕业于机械制造和设备自动化专业,1990年在信华精机工作,负责建立起公司的质量管理体系,2001年开始带领团队做汽车多媒体,带领公司成为视盘机精密零部件行业龙头,2007年被股东票选为华阳总裁,通过引进专业人才、推动原有员工技能转型来带领公司业务从精密电子向汽车电子业务转型,从售后向前装转型,目前邹总的主要工重点在于产品升级、提升竞争力、新业务的延伸。根据公司官网信息,公司实际控制人包括邹总在内共有8个人,遇到意见不一致,8名实际控制人会投票,按照持股比例少数服从多数,一旦表决,必须一致行动,邹总表示,“这是一个制度上的安排,实际上我们没用过,因为还没碰到最后意见不一致的情况。我们几个人在一起少的工作15年以上,多的有20多年,理念上很相近。”
华阳集团共有5家全资子公司,业务布局全面。华阳集团5家控股子公司分别为华阳光电(照明灯具等)、华阳多媒体(HUD等汽车电子产品、自动化设备、精密电子)、华阳通用(中控屏等智能座舱产品、智能驾驶)、华阳数码特(车载后视摄像头、行车记录仪)、华阳精机(精密锌合金/铝合金压铸),控股子公司业务布局全面覆盖汽车电子汽车电子、精密压铸、精密电子部件及LED照明等四大领域。2021年,华阳光电、华阳多媒体、华阳通用、华阳数码特、华阳精机的营收分别为1.65/6.42/25.72/1.81/8.64亿元,净利润分别为0.23/0.38/1.06/-0.03/1.15亿元。
智能座舱及HUD行业:产品品类丰富,千亿市场规模可期
核心:座舱智能化时代,智能座舱已经从视觉(HUD、中控屏、娱乐屏)、触觉(座椅加热、无线充电)、听觉(扬声器、功放)等多维度开始升级,以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱主要产品,单车价值量合计在5500-6500元之间,中期维度(2025年)存在超1200亿的市场空间,发展前景可期。目前,以中控屏、液晶仪表、座舱域控制器为代表的座舱产品,海外tier1市占率领先,国内以德赛西威、华阳集团为代表的本土tier1大多以车机系统产品起家,从后装转前装,相比海外tier1具备成本优势、快速响应能力,配套客户从自主向合资延伸,有望实现进口替代。另外华阳集团HUD业务表现亮眼,市占率位居国内第二(16%),有望持续受益于HUD行业快速放量。
智能座舱:产品品类不断丰富且持续升级,市场空间超千亿
从理想L9座舱配置,展望智能座舱未来发展
汽车座舱即车内驾驶和乘坐空间。智能座舱是指配备了智能化和网联化的车载产品,复盘汽车座舱进化史,可概括为机械式-电子化-智能化三阶段。2022年3月,理想L9展示其智能化配置,梳理其智能座舱配置后可以发现,智能座舱已经从视觉(HUD、中控屏、娱乐屏)、触觉(座椅加热、无线充电)、听觉(扬声器、功放)等多维度开始升级。
由此去展望未来智能座舱的发展趋势,我们认为可以分为对车智能(车内/外环境感知)、对人智能(五感交互)和对路智能(车联网):1)对车智能(车内/外环境感知),即为通过时驾驶员监测系统(DMS)、360环视等实现对车内驾驶员、车外路况车况的感知;2)对人智能(五感交互),可基于人的感觉细分为视觉(HUD、中控大屏、液晶仪表、流媒体后视镜、后排娱乐系统、车灯、玻璃等)、听/说觉(语音助手、扬声器、功放)、嗅觉(车内香氛、空气净化)、触觉(方向盘、座椅、无线充电)等,硬件层面的存量为中控屏、液晶仪表、方向盘、扬声器,其中中控屏和液晶仪表朝着屏幕尺寸更大、分辨率更高的方向进化,另外增量硬件包含HUD、流媒体后视镜、后排娱乐系统、车内香氛系统、功放等;3)对路智能(车联网),通过V2X对道路、拥堵状况等信息进行感知和收集,并将数据传输给云端进行计算和路线规划。目前,华阳集团在HUD、液晶仪表、中控、流媒体后视镜、DMS、360环视、车内香氛、无线充电、数字声学系统等领域均有产品布局。
从产品进化维度来看,座舱电子电气架构会朝着集中域式发展,集成度更高,智能座舱域控制器产品应运而生。传统座舱域是由几个分散子系统或单独模块组成,这种架构无法支持多屏联动、多屏驾驶等复杂电子座舱功能,因此催生出座舱域控制器这种域集中式的计算平台。智能座舱的构成主要包括全液晶仪表、大屏中控系统、车载信息娱乐系统、抬头显示系统、流媒体后视镜等,核心控制部件是域控制器。座舱域控制器(DCU)通过以太网/MOST/CAN,实现HUD、仪表、车机等部件的融合,不仅具有传统座舱电子部件,还将进一步整合智能驾驶 ADAS 系统。域控制器拥有强大的硬件计算能力与丰富的软件接口支持,将更多核心功能模块集中于域控制器内,系统功能集成度大大提高,加之数据交互的接口标准化,更方便实现零部件标准化,从而降低零部件开发/制造成本。
主流座舱产品的渗透率和市场空间
>智能座舱产品目前的渗透率情况怎样?
我们从汽车之家、太平洋汽车网爬取2010-2021年国内上市车型的智能座舱配置数据,并使用“当年搭载该配置的车型数/上市车型总数”来计算渗透率。
整体来看,车载CD/DVD市场萎缩明显,中控屏的渗透率相对较高,受益于智能化的大趋势,以液晶仪表、HUD抬头数字显示为代表的智能座舱新品渗透率提升明显。智能座舱时代,车载CD/DVD被车载信息娱乐系统(中控屏)替代,市场持续萎缩,渗透率由2010年的82.7%大幅下滑至2021年的2.7%。中控彩色液晶屏承载了打造座舱科技感的重要属性,渗透率由2010年的20.7%快速提升至2021年的81%。智能化大趋势下,以全液晶仪表盘、HUD抬头数字显示为代表的增量产品近年来渗透率有明显提升,其中液晶仪表的渗透率由2013年的1.3%增至2021年的36.1%,HUD的渗透率由2011年的0.2%增至2021年的8.1%。此外,以流媒体后视镜、内置车内香氛、后排液晶屏幕为代表的增量新品目前渗透率相对较低,分别为0.8%、2.2%、1.5%,后续发展可期。
分新能源类型看,电动车和燃油车均加码智能座舱配置布局,渗透率表现不相上下。经过统计后可以发现,无论是电动车还是传统燃油车,在主流的座舱产品配置渗透率差异不大,单品渗透率差距4%以内,渗透率差异最大的为全液晶仪表,2020年电动车(23.7%)的渗透率超过燃油车(19.4%)4.3pct。此外,以中控屏、后排液晶屏为代表的的产品,燃油车的渗透率超过电动车2pct左右。也就是说,在主打产品表现力与差异化竞争力的时代,燃油车的智能座舱布局力度不输电动车,智能座舱安全标准要求较ADAS要求更低,因而无论传统车还是电动车均有条件能快速落地相关产品。
分产品看,智能座舱市场目前中控屏占主导地位,未来的核心增长看点向液晶仪表、双联屏、HUD甚至更高端的座舱域控制器转移。
1)中控屏即中控台上的显示屏,主要显示音乐、导航、车辆信息、倒车影像、WIFI、蓝牙等内容,交互方式从物理按钮-屏幕触控-语音交互进行升级。从渗透率角度来看,中控屏在所有座舱产品里面渗透率最高(81%),新势力、外资品牌基本标配中控屏,另外合资和自主品牌10万元以上的车型中控屏的渗透率也在80%以上。未来中控屏的发展逻辑在于增量端向低端车的渗透,以及存量端的车型更新替换及产品升级。
对于车内屏的产品升级方向,可以概括为单屏尺寸的扩大,以及由中控屏向双联屏/三联屏的产品跃迁。复盘中控屏发展,屏幕尺寸由过去的8英寸向15英寸以上扩大。在智能化推动下,双联屏或贯穿式三联屏成为热点,通过虚拟机以及芯片等软硬件及技术支持,仪表和中控等成为互联的整体,代表车型有长安CS75 PLUS双12.3英寸双联大屏、天际ME7搭载12.3寸液晶仪表+15.6寸中控触控+12.3寸副驾驶娱乐屏、理想One的三联屏等,配套的单价也由过去的几百元增至2000元以上。
定量来看,我们对2019-2022Q1乘用车销量TOP40的车型中控屏和液晶仪表分尺寸进行了统计,总体来看,大屏化为核心趋势。1)中控屏:10-15寸占比从2019年的19.4%提升至2022Q1的49.9%,15-20寸占比2022Q1达到9.5%。2)液晶仪表:10-15寸占比从2019年的28.1%提升至2022Q1的35.2%。
2)液晶仪表为渗透率排在座舱端第二且涨幅最明显的新品,配置于驾驶员前方,显示驾驶有关的信息(比如车速、转速、车身紧急报警信息等),液晶仪表也呈现出大屏化(10英寸以上)的趋势,参考高工智能数据,10英寸及以上液晶仪表上险量为116万辆,同比增长98%。渗透率自2017年的7%开始加速,四年时间内渗透率翻5倍增长,2021年渗透率达到36%,进入高增长发展期。目前新势力和外资品牌液晶仪表渗透率在80%以上,自主和合资品牌在中低端市场仍然存在着广阔的空间。
3)HUD作为智能驾驶显示的核心单品,伴随上游原材料成本下行及消费需求的增加,自2020年以来HUD市场爆发,渗透率由2019年的2.86%增至2020年的3.8%,打破2019年以前1%-2%的渗透率平稳期。2021年伴随装载HUD的车型陆续量产,HUD前装市场渗透率已经达到8.1%,相比2020年翻倍提升。分车型来看,HUD目前在新势力40万元以上的高端车型配置率超40%,自主和合资品牌30万元以上的高端车型配置率在15%以上。展望未来,伴随着HUD的规模化量产应用,渗透率仍将持续上行。
>智能座舱产品渗透率快速提升的原因在哪?
之所以智能座舱产品的渗透率能够持续且明显的提升,我们认为原因无外乎需求端的消费升级以及供给端的产品升级带来的量利双增。
供给端,智能座舱产品品类的不断丰富,以及产品升级带来的ASP提升,在增强车企车型竞争力的同时,也将增厚其以及配套tier1的盈利能力。
需求端,年轻群体成为座舱智能化的消费主力,对多联屏最感兴趣,对HUD的支付意愿强。参考亿欧智库的统计信息,2021年首购和增购/换购的用户中,超过70%的用户会考虑购买智能汽车,超18%的用户表示一定会购买智能汽车。细分用户画像,25岁以下、25-35岁、36-45岁、46-55岁、55岁以上的用户中,分别有64%、79%、72%、64%、42%的用户将座舱智能化作为购车的参考因素,也就是说年轻群体注重个性化需求与表达,已经成为智能座舱的消费主力。另外用户对于多联屏的感兴趣程度高达63%,对于OTA升级、语音助手、HUD等存在超30%以上的支付意愿。
>智能座舱产品的市场空间测算
1)中控屏:单车价值量在1500元左右,2021年渗透率为81%,预计2025年渗透率为92%,对应的全球市场规模将从2021年的729亿元增至2025年的896亿元,CAGR为5%。
2)液晶仪表:单车价值量在1000元左右,2021年渗透率36%,伴随着多功能性的应用,2025年渗透率有望达到55%,对应的全球市场规模将从2021年的128亿元增至2025年的357亿元,CAGR为13%。
3)HUD:目前W-HUD单车价值量在1000元左右,未来HUD将朝着AR-HUD升级,预计2025年HUD单车价值量将超过1200元,HUD作为快速放量的市场,渗透率有望由2021年的8%增至2025年的40%,对应的全球市场规模将从2021年的48亿元增至2025年的316亿元,CAGR为60%。
4)座舱域控制器:单车价值量在2000-3000元之间,渗透率目前约4%、2025年有望达到20%,对应的全球市场规模将从2021年的60亿元增至2025年的325亿元,CAGR为53%。
总体来看,以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱主要产品,单车价值量合计在5500-6500元之间,中期维度(2025年)存在超1800亿的市场空间,发展前景可期。
竞争格局:国内Tier1龙头有望逐渐进口替代,华阳HUD市占率位居第二
拆解智能座舱产业链,上游主要由硬件原材料(PCB、显示面板、座舱芯片等)与底层软件(车载导航、车载语音、操作系统等)供应商组成,中游为关键核心部件(液晶仪表、中控屏、HUD、座舱域控制器等)的系统集成商,下游为主机厂。整体来看,以中控屏、液晶仪表、座舱域控制器为代表的座舱产品,海外tier1市占率领先,国内以德赛西威、华阳集团为代表的本土tier1大多以车机系统产品起家,从后装转前装,相比海外tier1具备成本优势、快速响应能力,配套客户从自主向合资延伸,有望实现进口替代。另外华阳集团HUD业务表现亮眼,市占率位居国内第二(16%),有望持续受益于HUD行业快速放量。
1)中控屏(即车载信息娱乐系统):行业整体分散,国内企业有望依靠成本优势实现进口替代。
从市占率来看,目前车载信息娱乐系统以零部件巨头和外资电子厂商为主导,国内供应商凭借成本优势、快速响应能力有望实现进口替代。参考盖世汽车数据,全球市场上,哈曼、阿尔派、博世、爱信精机、电装前五大厂商2019年的市占率为51%,其中哈曼以14%的市场份额位居首位,国内德赛西威市占率为3%;国内市场上,零部件巨头安波福市占率排第一(11%),另外以德赛西威、航盛电子、华阳集团为代表的本土厂商国内市占率分别为10%、8%、5%,国内厂商虽然起步晚,但相比外资厂商具有价格优势、响应客户速度快、产品升级快的优势,随着国内厂商产品竞争力增强,有望实现进口替代。
从配套客户情况来看,博世、大陆主要为欧洲整车厂配套,主要业务分布于欧洲;电装、松下、先锋、三菱、爱信精机等主要为日系车企配套,主要业务分布在亚洲;德尔福、伟世通主要为美国车企配套,业务分布较均匀;中国市场上,以德赛西威、华阳集团为代表的供应商积极供货,比如德赛西威为理想ONE配备四联屏,华阳集团为长安CS75Plus配备双联屏。
2)液晶仪表:全球市场被海外巨头占据,本土供应商从自主往合资客户突围
全球市场方面,主流的液晶仪表供应商集中于海外头部零部件厂商,比如大陆、日本精机、电装、伟世通、博世、马瑞利等,占据全球超80%的市场份额。国内市场方面,参考高工智能数据,2019年国内自主及合资品牌液晶仪表(10英寸及以上)供货商中,海外巨头博世、伟世通、大陆、马瑞利的市占率位居前四,共同占据国内近80%的市场份额,此外,以德赛西威、东软、华阳集团等为代表的本土供货商国内市占率分别为4.3%、1.4%、0.8%,本土供应商通过不断提升产品力叠加成本优势,为自主品牌和部分合资品牌供货。
3)HUD:以华阳集团为代表的国内供应商伴随自主品牌崛起而开始崭露头角
此前,HUD前装市场被精机、大陆、电装、伟世通等国外巨头垄断,前五名企业市场份额超95%。近三年,国内智能驾驶技术商业化落地加快,不少自主品牌供应商开始崭露头角,以华阳综合实力最强(市占率16%)。
分客户看,日本精机、电装、大陆主要为宝马、奥迪、奔驰、通用等中高端品牌配套。本土供应商有华阳集团、江苏泽景、怡利等,主要服务国内自主品牌,包括吉利、红旗、长城、蔚来、东风等。
4)座舱域控制器:伟世通入局早,国内Tier1加速落地产品并配套主流自主品牌
供给层面,整车厂、Tier1、软件厂商均谋求融入座舱域领域,Tier1供货给主机厂为主流模式。对于整车厂来说,由于座舱功能在中短期难以成为定制化付费,自研座舱域控制器的迫切性不如自动驾驶,寻求第三方软件合作伙伴、实现软硬件解耦或为潜在选项,中科创达为代表的的软件公司顺势崛起。目前给整车厂提供座舱域控制器的供应商仍集中于以伟世通、安波福、德赛西威、华阳集团等为代表的Tier1,其中伟世通、安波福、佛吉亚、东软、德赛西威、华为等Tier1的智能座舱域控制器产品已实现量产,大陆、松下、博世、华阳集团也纷纷加速推出智能座舱域控制器产品。
竞争格局层面,国外巨头布局早,其中伟世通目前是智能座舱域控制器领域的佼佼者,国内厂商近年来加码布局并落地相关产品。伟世通SmartCore早在2018年通过搭载于奔驰MBUX系统上实现量产,采用伟世通Smart Core方案的厂家最多,Smart Core中高端支持语音助手、车内感知、驾驶员监控、AI集成驾驶员健康、360环视等,未来,计划将SmartCore座舱域与DriveCore驾驶域结合成智能座舱解决方案。此外,德赛西威、布谷鸟、华为、华阳集团等本土供应商也纷纷推出座舱域控制器产品,配套主流的自主品牌客户。
HUD:C-HUD到W-HUD再到AR-HUD,量价双增
考虑到前一部分我们已经就HUD的渗透率、市场空间、竞争格局进行详细论述,因而此部分我们将主要就HUD的前瞻技术、发展趋势及后续有望快速渗透的底层逻辑进行分析。
复盘HUD发展,从飞机到汽车,从安全到智能
复盘HUD的发展之路,从飞机到汽车,从安全到智能。HUD最早应用于战斗机中,为了避免飞行员频繁的通过仪表查看飞行数据,分散注意力,HUD系统应运而生。1988年通用汽车在其旗下的Oldsmobile Cutlass Supreme Indy 500 Pace Car上采用了HUD抬头显示器,作为世界首款采用HUD的汽车,显示信息有限且颜色单一;1997年通用Corvette首搭彩色HUD,此后HUD逐渐装备在跑车和高档轿车中,显示信息变丰富(含路况、导航等);2020年,奔驰S级发布AR-HUD,AR-HUD结合ADAS功能,可实时进行道路危险警示和预告路况,提升驾驶安全性。2020年至今,以北汽极狐阿尔法T、长城哈弗为代表的的自主品牌开始装配HUD,HUD被大众逐渐认知。
HUD 的全称是 Head Up Display, 即平视显示器,其作用是把时速、导航等重要的行车信息投影到驾驶员前风挡玻璃上,让驾驶员尽量做到不低头、不转头就能看行车信息。汽车应用 HUD 的原始驱动力是驾驶的安全性,使得驾驶员在驾驶过程中无需将视线转移到仪表盘或者中控上,因此, HUD 所投影的信息主要是汽车的行驶状况指标,比如仪表盘上所显示的车速、油量等信息。进一步,设计人员希望通过 HUD 实现智能驾驶的目标,HUD往智能化延伸,赋予其更多的功能,包括导航、短信、电话、邮件等,甚至加入简单的互动,让汽车成为类似智能手机的移动终端;智能驾驶时代,AR-HUD除导航功能外,还可以结合ADAS功能,应用于车道辅助、自动跟车、变道辅助、泊车辅助、行人识别等场景,在安全基础之上彰显HUD的智能化功能。
HUD分品牌分车型应用及渗透率提升的底层逻辑
从外资到自主和新势力,从高端车到中端车,HUD自2020年至今爆发力明显。HUD渗透率由2011年的0.24%提升到2019年的2.6%,由于价格高昂(HUD选配价格介于6000-19000元之间),长达9年的时间里HUD处于缓步爬坡状态,标配HUD的车型集中于售价50万元以上的外资品牌。自2020年开始,以长城哈弗H6、哈弗大狗为代表的自主品牌以及以蔚来ES6、EC6为代表的新势力装配HUD,并将标装配HUD的车型价格从此前外资的高端车型(30万元以上)下沉到中低端车型(30万元以下),HUD开始彰显产品力,渗透率于2020年达到3.8%,其中外资(16.9%)>新势力(12.7%)>合资(3.7%)>自主(1.1%)。2021年,自主和合资品牌的走量车型(吉利博越、广丰雷凌等)纷纷装载HUD,提升消费者对于HUD认知,另外走量车型对HUD的应用也进一步推高HUD渗透率至8.1%,其中外资(30.5%)>新势力(11.9%)>合资(7.6%)>自主(3.8%)。
市场认知度与高成本为压制HUD长达十余年应用缓慢的核心原因。一方面,因配置率低且多数呈现在高档车中,普通消费者对这一技术知之甚少;另一方面,由于开发成本和材料成本较高,HUD选装价格较高(大多在1万左右),此外,之前的HUD存在重影、分辨率低等问题,在非刚需的情况下,装配HUD并未大面积铺开。之所以近两年HUD市场爆发,究其根源,在于供给端原材料成本下探、以及需求端消费者对HUD的认知提升。1)供给端,HUD核心光学原材料LED、LCD等价格近年来持续下降,装配HUD的车型数变多,HUD走上规模化量产之路。另外HUD的显示技术升级(显示内容增加、图像变大),HUD产品力提升;2)需求端,用户对HUD的付费意愿超30%,另外对于存量已购买HUD车型的车主,超90%的表示再购车会优先选择HUD车型,反映出HUD的用户粘性大。
HUD的成像原理、分类及技术趋势
HUD的成像原理可概括为图像生成器产生HUD的虚像,再由后续的一系列光学部件经过反射来显示图像。HUD的虚像由图像生成器产生,图像生成器包含光源和显示器,光源提供一定亮度的光,通过显示屏产生图像,将图像投射到第一面折叠镜中,经过第一面折叠镜的反射,投影到第二面可旋转非球面镜上,经过非球面镜的发射,光线透过抬头显示器的盖板最终投影到前挡风玻璃上,使得驾驶员在视野和区域可以读取到投影距离以外的虚像。
HUD的主要零件可分为上盖、光学零件(含挡风玻璃)以及图像生成器(即PGU)三部分。1)上盖:包括杂光阱和炫光阱,用于防止太阳光的直射与反射,防止阳光倒灌引起HUD内部高温,同时阻止太阳光进入抬头显示器内部造成驾驶员炫目;2)光学零部件(包括挡风玻璃):包含抬头显示器的非球面镜、平面镜、轴承组合,可以定义抬头显示器的平视角和下视角、虚像尺寸、投影距离以及抬头显示器的体积;3)图像生成器(PGU):包括显示屏和背光组合,显示屏定义了抬头显示器的对比度和分辨率,光源定义了抬头显示器的色域、亮度和均匀度。
图像生成器PGU是HUD最核心的部件,成本占比50%左右,可分为TFT-LCD、DLP和MEMS激光投影三种技术。由于技术成熟、成本较低、显示效果基本满足现阶段需求,因此TFT-LCD目前是主流成熟技术方案;DLP拥有更好亮度、对比度显示效果,且与AR-HUD匹配优势突出,但融合算法等技术要求较高,成本较高;激光投影技术缺陷比较明显。
HUD 主要分为C-HUD、W-HUD、AR-HUD三类,W-HUD为主流方案,AR-HUD为未来发展趋势。C-HUD由于安全性不高,成像效果一般,逐渐被边缘化;W-HUD技术相对成熟,目前是主流方案;AR-HUD虽技术难度较大,但成像尺寸、投影距离等性能指标突出,并且更适合加入ADAS信息和高级导航信息,满足未来自动驾驶发展需求,为未来发展方向。据TI官网介绍:“真正的增强现实”需要至少10°的广角视野以及至少 7.5m 的长虚拟投影距离。AR背后的原理是在现实世界的基础上叠加数字信息,从而提高驾驶员的情景意识,并改善驾驶体验。为了与驾驶员视野进行有意义的交互,视野越大、虚拟视像越长就越好。”
从AR-HUD搭载情况看,2020 年9月,除奔驰S级高端车外,大众ID系列、一汽红旗、长城WEY等也推出搭载AR-HUD的量产车型,广汽GS8与华阳合作的AR-HUD于2021Q4首次搭载在量产车型中。从技术方案看,迄今量产的AR-HUD基本采用TFT、DLP技术,由于TFT成本更低,因此国产车型多倾向采用该技术。
交互端,智能座舱,屏类、HUD、座舱域控制器为中短期维度重要增长点
从传统产品到新产品,华阳集团横向多品类,纵向集成化(域控制器)。对华阳放器/车载影音导航系统、车载音频播放器,平均单价分别900-1200元/件、200-300元/件。近年来,公司大力发展汽车电子新产品,智能座舱、智能驾驶、智能网联三维发力,横向多品类(HUD、液晶仪表、中控屏、APA、摄像头、数字功放等),纵向集成化(智能座舱域控制器、自动驾驶域控制器)。
我们认为,华阳汽车电子产品的核心看点在于智能座舱(HUD、液晶仪表、中控屏、座舱域控制器、数字声学系统)、智能驾驶(车载摄像头、360 环视系统、APA、自动驾驶域控制器)。
总体来看,华阳集团的智能座舱业务,看点之一在于大单品,以HUD、中控屏、液晶仪表、双联屏等为代表的单品类表现出色,配套客户从自主(长城、长安、广汽、比亚迪)、新势力(蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑)向合资(长安福特、东风本田等)延伸;看点之二在于集成化,公司已推出搭载高通、瑞萨、芯驰等多种芯片方案的座舱域控制器产品,已获得多个项目定点。
HUD:产品布局全面,配套客户从自主向合资延伸
HUD方面,从后装到前装,华阳HUD产品布局全面。华阳多媒体于2012年对HUD进行开发,从C-HUD到W-HUD到AR-HUD,已经成为国内众多车厂合作伙伴。C-HUD主要采用半透明的树脂板来反射出虚像,由于成像区域小、显示内容有限、成像距离近,位置较低等问题,C-HUD逐步被边缘化;W-HUD直接使用挡风玻璃反射成像,可将车辆行驶、车辆状态、导航路径和娱乐等信息随时投射在驾驶员眼前,可支持更大的成像区域、更远的投影距离,因其技术已经成熟,目前成为市场主流;AR-HUD可进一步分为TFT和DLP方案,同样投射于挡风玻璃上,相较W-HUD的投影面积更大、投影距离更远,可通过增强现实算法,将眼、虚像、实景三点保持一线,为驾驶员提供实景融合的效果,将信息从孤立显示变成指引性显示(智能眼球跟踪、BSD盲区监测、车道偏离预警、前向碰撞预警等),并结合于实际交通路况中。
从产品配套情况看,华阳HUD的配套客户涵盖头部自主和合资品牌。公司 W-HUD 已搭载东风日产启辰、长安、长城多款车型量产,AR-HUD 搭载广汽车型量产。目前已获得自主(长城、长安、广汽、北汽、奇瑞、比亚迪、东风)、新势力(华为金康赛力斯)、合资和外资(东风本田、越南 Vinfast) 等车企客户的定点项目,订单大幅增加。同时公司 HUD 进入了多家国际品牌车企的供应商体系。
2021年,搭载华阳HUD产品的长城多款车型销量表现亮眼,搭载华阳AR-HUD的广汽传祺GS8上市。HUD产品的重要客户长城哈弗H6和长城大狗2021年维持亮眼的销售表现,带动公司业绩增长。其中,哈弗H6在2021年的销量为37万台,2022年1-4月销量为9.3万台,连续多个月获得SUV销量冠军;哈弗大狗于2020年9月上市,销量快速增长,2021年销量达10万台,2022年1-2月销量为1.5万台,上市至今累计销量为16万台;2021年12月,搭载华阳“W-HUD抬头显示”、“车载无线充电”等产品的哈弗神兽上市,上市至今累计销量2.8万台;2021年12月,全新第二代广汽GS8上市,华阳为广汽传祺全新第二代GS8提供AR-HUD产品,广汽GS8上市至今累计销量1.6万台;2022年2月,搭载华阳W-HUD的长安CS75 PLUS上市,2-4月累计销量3.9万辆,有望贡献重要业绩增量。
中控屏和液晶仪表:顺应大屏化、一体化趋势推新品,配套走量畅销车型
公司汽车电子屏、仪表类产品包含中控屏、多联屏、液晶仪表、数字后视镜等产品。1)中控屏方面,公司可提供多联屏/超长屏/曲面连屏等多样品类,从6.75寸到15.6寸的显示屏,从收音机到智能联网影音娱乐,涵盖了导航定位、音视频及图片播放、手机互联、智能语音控制、车联网应用等功能,华阳为客户提供多功能的定制化信息娱乐产品。此外,公司可提供座舱从10.25到27寸多尺寸组合一体化显示屏解决方案,即OLED、折弯双联屏、窄边框、一体黑等新技术应用的多款产品,所有高清显示屏都具备亮度自适应、防反射、防眩光、防指纹等特点。2)液晶仪表方面,顺应仪表向着大屏、多联屏、高清方向发展的趋势,华阳本可为客户定制多套不同风格的3D UI主题,提供高性价比的一体化解决方案。3)数字后视镜方面,公司可提供9.2寸全液晶宽屏设计,分辨率达1920*384、亮度达1700 cd/㎡,采用200万像素摄像头,同时具备自动防眩光功能,使得屏幕画面时刻保持清晰、舒适,视频传输低延时,实时还原车辆后方路况,为驾驶者行车保驾护航。
公司的中控屏、液晶仪表类产品已经配套长安、长城、广汽、华为金康赛力斯、上汽通用五菱等品牌中,其中以长安UNI-T、长安CS75 PLUS等走量畅销车型有望为公司汽车电子业务贡献重要增量。1)长安:2020年6月,公司为UNI-T配备仪表+10.25寸液晶大屏,2021年8月,公司为UNI-T2022款配备仪表+双12.3寸液晶大屏,长安UNI-T2021年销量8.4万辆,2022年1-4月销量2.0万辆。2022年2月,公司为长安CS75 PLUS配备双12.3英寸一体化曲面屏+液晶仪表,畅销车型的配套将持续贡献重要业绩增量。2)长城:2021年1月,搭载华阳中控大屏和车机的哈弗M6 PLUS上市,5月,配备华阳12.3英寸液晶中控大屏+主机的哈弗赤兔上市,该车型2021年销量为3.1万辆,2022年1-4月销量为2.1万辆。3)广汽:2021年6月,传祺GS4 PLUS上市,华阳为其供应10.1英寸中控液晶显示屏。4)新势力:2022年2月,华为金康赛力斯问界M5上市,华阳为其提供10.25寸高清液晶仪表,2-4月,问界M5销量0.8万辆。
座舱域控制器:提供多种芯片方案,部分项目将于2022年内量产
在华阳布局座舱域控制器的过程中,其在汽车电子领域丰富的技术累积起到了重要支撑作用。从单一的产品到多产品融合,华阳打破了不同系统之间的技术壁垒,实现多屏互动及信息交互,并对智能座舱解决方案进行了多次升级,其用于第四代智能座舱的域控制器应运而生。目前,公司已推出搭载高通、瑞萨、芯驰等多种芯片方案的座舱域控制器产品,产品通过虚拟化技术实现一芯多操作系统,可实现多屏互联及跨屏显示等,为用户提供更丰富的交互体验、更优的性价比。截至目前已获得长安、长城、北汽等多个客户的定点项目,部分项目将于年内量产。
华阳第四代智能座舱中的域控制器以高算力SoC芯片为基础,将多个不同操作系统和安全级别的功能融合到一个平台上,可充分满足车企“一芯多操作系统”研发需求,实现仪表、信息娱乐、副驾屏、AR-HUD等多屏互联及跨屏显示。具体来看,该产品有以下几大亮点:1)能充分满足车企“一芯多操作系统”研发需求,降低复杂功能开发难度和整车电子成本:以硬件Soc芯片为基础,支持多个主流芯片平台,以及QNX、Android、Linux等多个不同的操作系统,基于Hypervisor虚拟化,让软件部署变得更灵活、安全和高效。另外,该产品还支持多LCD、Camera、Audio,集成度高。2)支持多屏互动互联:包括中控主屏与副屏的音源分开输出;双屏之间的音视频资源共享;第三方应用双开,多用户独立使用;仪表与中控、导航音乐信息实时同步等。3)助力提升车辆行驶安全:集成了多项ADAS驾驶辅助功能,保障行车安全。
华阳开放平台(AAOP),助力行业分工合作。从2020年发布AAOP 1.0,到2021年发布AAOP 2.0,华阳基于硬件抽象封装、数据和服务接口标准化等核心技术,打造了分层分列架构的华阳开放平台(ADAYO Automotive Open Platform)。一方面,分层实现了开放平台对底层硬件和上层应用的解耦,既可以灵活配置多类芯片,又可以自由选择多种应用生态、智能生态。另一方面,分列可以实现对众多主机厂定制需求的解耦,即开放平台为主机厂提供了第三方适配接口。华阳开放平台(AAOP)实现了软硬解耦,解决了当前多样化硬件与软件生态适配工作量不断加大、效率低的难题。AAOP聚焦智能座舱,从中控信息娱乐到智能座舱域控制器,打造了一个车规级、开放的平台,助力行业生态分工合作。
华阳通过拓展开放平台,不断拓展朋友圈,产品已适配当前主流硬件及软件生态,如HUAWEI HiCar、梧桐车联TINNOVE、IFLY AUTO飞鱼、腾讯TAI、仙豆智能、百度Duer OS、地平线多模交互等,已有多个客户项目量产。
运动端,智能驾驶,车载摄像头、360 环视系统、APA 等产品陆续量产
华阳集团智能驾驶产品包括传感器(摄像头)、车内感知(驾驶员监测系统DMS)、驾驶辅助系统(ADAS警示、 360环视、融合视觉自动泊车APA、盲区监测BSD等),实现丰富的场景感知,将继续推出新产品。经过多年的技术升级及产品迭代,华阳推出的360环视系统、自动泊车系统、“煜眼”技术等已在多款车型中应用。公司与地平线合作,未来双方将打造自动驾驶域控制器平台。
360环视:AVM市场持续扩充,华阳发布智能座舱360环视方案
行业端,拥堵行车场景下对360环视需求增加。道路上的车辆变多,特别是在狭隘拥堵的市区和停车场,容易出现碰撞和刮蹭情况,不少车主依赖于可视画面来辅助行车。从前装市场新车配置情况看,也有越来越多的车型出厂标配360环视系统,根据盖世汽车数据,AVM(即360环视)国内市场规模有望从2021年的165万套增至2025年的261万套,CAGR为12.1%。
公司端,华阳积极布局360环视系统,发布智能座舱360环视方案。360环视系统是通过安装在车身的前、后、左、右四个摄像头传感器相互协同配合,并使用算法进行视频合成处理,行车车身周围360度的视频图像效果,让驾驶员视野更开阔,行车更安全。
自动泊车:“煜眼”技术解决自动泊车痛点,搭载于威马汽车
行业端,2020年APA(自动泊车)装配率11.5%,同比增长4pct。根据佐思汽研数据,2020年国内乘用车APA装配率为231万辆,相比2019年的159万辆增加46%,装配率也由2019年的7.4%增至2020年的11.5%,装载率提升的背后,主要源于自动泊车功能较完全自动驾驶技术难度低、场景复杂度低,且泊车场景并不是在公共的道路上,法规相关限制较小。其中,具备APA 功能且销量较多的车型主要来自奔驰、宝马、别克等国外品牌。自动泊车APA、远程遥控泊车是智能泊车系统当前的主要落地方案,中高端及豪华车型中开始尝试预装L3的记忆泊车和L4级的自主代客泊车功能。
公司端,华阳推出“煜眼”技术摄像头,实现了在线快速内参标定及保存,解决自动泊车系统便很难做到“一把倒到位”的痛点问题。自动泊车系统主要有摄像头和超声波雷达两种传感器系统参与,这两种传感器要能够把物体角度、深度等信息体现出来,结合算法,形成准确的路径规划,最终做到快速准确地将车停到相应的位置。然而现实情况却是在使用过程中,由于超声波雷达的方向性不好,以及现阶段光学摄像头很难做到高一致性,偏差率较大,因此易对算法的实现和效果产生不利影响。在自动泊车系统中,对地面上的停车线需要通过摄像头来识别定位等应用场景,以百万像素的180度全景摄像头为例,对7米远的地上目标,3个像素的误差,就有可能造成0.5米的误判,当摄像头装得越低,误差会越大。
针对摄像头一致性难题,华阳数码特重磅推出了“煜眼”技术,该技术具备准确、快速、应用场景可拓展的特点,该技术一经推出,便获得了多家车企的订单,并于2020年在新宝骏E300上正式迎来规模化量产,公司煜眼摄像头与百度合作陆续在威马、广汽车型上量产。
华阳最新一代自动泊车产品采用的是基于360环视系统感知和超声波雷达感知融合的自动泊车系统,即多传感融合方案的代表解决方案。由于其覆盖场景多达90%以上,能解决大部分的泊车困难,在硬件方面,ADAYO华阳自动泊系统拥有12个超声波雷达、4个高清摄像头,因此能够对道路、车辆、行人、障碍物等进行精准识别,并实现多场景车位探测。量产车型方面,2020年9月15日,威马汽车发布了与百度共同开发的AVP自主泊车技术,并亮相了首款搭载AVP自主泊车技术的全新量产车型,该车于2021年初上市,华阳数码特一同参与了此项目的开发,并在整个系统中提供关键的传感器 —— 带华阳数码特独有的“煜眼”技术的摄像头:一个前视及四个环视摄像头。
自动驾驶域控制器:合作地平线,打造打造自动驾驶域控制器
2021年4月19日,ADAYO华阳与汽车智能芯片引领者地平线签署战略合作协议,正式宣告双方达成长期共赢的战略合作。在此次上海车展期间,双方基于地平线征程2汽车智能芯片打造的DMS产品正式亮相,华阳基于地平线征程 2 推出的 DMS 产品将搭载车机在2021年内量产上市,基于地平线征程 3 的多模态交互产品正在开发中。
精密压铸业务稳健发展
汽车轻量化是大势所趋,轻量化是完成“双碳” (碳达峰、碳中和)目标的重要手段。铝合金是轻量化的主要材料之一,具有高强度、 碰撞吸能、耐腐蚀等特点。电动化对汽车轻量化有更高的需求,以提高续航里程,会进一步提升渗透率,铝合金压铸业务在汽车市场前景广阔。根据中国汽车工程学会规划,车辆整备质量在未来将快速降低,单车用铝量和用镁量快速上涨。根据中国汽车工程学会,2020年车辆整备质量相较2015年将减重10%,单车用铝量达到190kg,单车用镁量达到15kg;2025年车辆整备质量相较2015年将减重20%,单车用铝量不低于250kg,单车用镁量不低于25kg;2030年车辆整备质量相较2015年将减重35%,单车用铝量不低于350kg,单车用镁量不低于45kg。
铝合金按照在汽车行业不同应用形态分类,可以分为压铸、挤压和压延,用量占比分别约80%、10%、10%。从整个汽车的构造来看,压铸件可分为大型压铸件和中小型压铸件(即精密压铸件),大型压铸件包含发动机缸体、变速箱、悬臂架等,中小型压铸件包含汽车发动机、变速箱、传动系统、转向系统、电子控制系统中常用的大量精密压铸零部件。
从竞争格局来看,车用铝压铸市场格局较为分散。参考中国产业信息网数据,2018年全球铝压铸CR4为27%(Nemak11%、Ryobi利优比9%、Georg Fischer乔治费歇尔4%、Ahresty阿雷斯提3%)。根据中国铸造协会数据,我国有3000多家压铸企业,CR5为11.6%(广东鸿图4.2%、爱柯迪3%、文灿股份1.6%、派生科技1.55、旭升股份1.3%),整个铝压铸市场格局较为分散。
目前,车用压铸件龙头的压铸产品多以大件生产为主,华阳集团专注于精密压铸件,华阳精密压铸业务相比生产大件的龙头虽然营收体量较小,但华阳的精密压铸毛利率(26%)较高,我们认为,原因或为铝合金精密压铸件产品为依据客户特定的技术参数设计并生产的非标产品,精度越高,加工难度、耗用的人工及加工费用相应越高,单位产品的附加值较大。
2014-2017Q1,华阳精密压铸前十大客户占精密压铸营收比例超70%,客户结构较为稳定,大陆、威伯科、博格华纳、东莞恩斯克、安诺费等公司长期居于前五大客户中。整体来看。华阳精密压铸配套的前十大客户集中于汽车零部件或精密电子零部件的跨国企业,华阳成为该等客户供应商并扩大供应量需较长期间,2014 年、2015 年部分客户因小规模部件采购中合作良好,增加了对本公司的采购订单。近年来华阳精密压铸持续深化阿米巴经营管理,持续推进工厂低成本智能化改造、专项品质提升等工作,提高精密压铸业务的综合竞争能力,成功开辟了海拉、法雷奥、飞利浦电子、采埃孚、速腾聚创等新项目,有望不断增厚公司业绩。
竞争层面:依靠HUD有望突围国际汽车电子巨头
核心:我们对全球HUD业务市占率最高的几家汽车电子龙头业务进行梳理,发现华阳的竞争优势主要在以下几点:1)华阳的销售净利率行业领先(华阳6.6%、大陆4.3%、电装5.2%、精机-2.0%、伟世通1.8%、怡利3.9%),毛利率行业领先(华阳汽车电子21.2%、大陆22.9%、电装14.5%、精机16.2%、伟世通9.2%、怡利26.7%),体现出公司产品利润率及成本管控能力相对较强。2)研发投入近年保持在8%以上,处于行业中上水平,超过精机。3)汽车电子业务高成长性,2021年营收增速(40%),远超大陆(-27%)、电装(12%)、精机(4%),低于怡利(52%),以中控屏、HUD为代表的产品配套的新车型增多。

考虑到华阳集团HUD业务的优势地位,国内布局HUD业务的除了华阳集团以外多为非上市公司,比如江苏泽景、未来黑科技,因而此部分我们主要对全球HUD业务市占率最高的几家汽车电子龙头业务进行对比分析,电装和精机作为HUD市占率最高的两家汽车电子厂商(21H1前装HUD市占率分别30%、30%),配套客户集中于日系的丰田、本田等,大陆、伟世通集中于通用、戴姆勒、福特等美系、欧系品牌。华阳集团作为中国本土不断成长的供应商,HUD市占率位居第二(16%),配套客户也从自主(长城、广汽等)往合资(东风本田等)延伸。
ROE水平处于汽车电子行业中位,销售利润率行业领先。与全球主流汽车电子企业相比,华阳集团ROE(8%)处于行业中游水平,与全球龙头的差距主要体现为权益乘数较低,财务杠杆较小,反映出公司负债水平相比较低,经营业务更多依靠自有资金,我们认为这与公司当前相对保守的财务政策相关,随着公司业务规模持续扩大,管理和风控能力的增强有望持续改善。与此同时,公司关键财务指标销售利润率行业领先(华阳汽车电子6.6%、大陆4.3%、电装5.2%、精机-2.0%、伟世通1.8%、怡利3.9%),体现出公司产品利润率及成本管控能力相对较强。此外,从关键盈利指标毛利率对比来看,华阳的毛利率也处于行业相对领先的水平(2021年华阳汽车电子21.2%、大陆22.9%、电装14.5%、精机16.2%、伟世通9.2%、怡利26.7%)。
华阳研发费用率8%,处于行业中上水平。整体来看,汽车电子行业国际龙头大陆和电装研发占比较高(10%以上),华阳研发占比处行业中上水平(8%)。横向来看,最新财年中大陆汽车业务研发占比13.2%,电装总体研发占比9.9%,精机汽车业务研发占比1.7%,怡利总研发占比9.7%,华阳总研发占比8.5%。 纵向来看,大陆和怡利的研发占比先上升后在2021年有所下滑,华阳的研发占比从2015年的5%持续提升至2018年的10.5%,之后维持在8%以上。
从汽车业务营收增速角度来看,华阳汽车电子业务具备高成长性。2021年华阳汽车电子营收增速39.9%,远超大陆(-27%)、电装(12%)、精机(4%),低于怡利(52%)。华阳的汽车电子业务自2019年开始,由于前期研发的项目陆续投产,中控、HUD等高附加值产品配套的新车型增多,汽车电子业务进入增长期。
盈利预测
假设前提
华阳集团业务主要分为汽车电子、精密压铸、精密电子、LED照明四部分。在中性假设下,我们对盈利预测做出如下假设:
1)汽车电子是公司核心高增长业务,未来,随着公司以HUD、液晶仪表、中控、座舱域控制器、数字声学系统、无线充电等为代表的智能座舱产品量产,以及以APA、360环视、摄像头、智能座舱域控制器等代表的智能驾驶产品持续发展,公司汽车电子业务将持续高速发展,预计2022-2024 年营业收入增速分别为 34.5%/29.7%/26.9%,高附加值产品占比的提升有望拉动汽车电子业务毛利率上行,预计2022-2024 年毛利率分别为 21.5%/22.0%/22.5%;
2)精密压铸是公司稳健发展的重要业务,受益于汽车轻量化发展,公司精密压铸产品已成功导入入比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户的新项目,其中新能源汽车和汽车电子(HUD、激光雷达、毫米波雷达等)相关项目订单持续增加,新订单有望持续增厚公司精密压铸业绩表现,预 计 2022-2024 年营业收入增速分别为30.0%/25.0%/25.0%,毛利率水平分别为26.0%/26.5%/27.0%;
3)精密电子业务持续萎缩,近年来随着网络技术的普及和替代存储技术的发展,公司视盘机业务持续萎缩,预计 2022-2024 年营业收入增速分别为-5.0%/-5.0%/-5.0%,毛利率水平维持在8%左右;
4)LED照明:公司发展LED照明业务多年,伴随市场照明市场逐步扩大,预计 2022-2024 年营业收入增速分别为10.0%/10.0%/10.0%,毛利率水平维持在43%左右。
根据上述假设,我们预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为57.8/72.7/90.3亿元,分别同比增长28.9%/25.6%/24.3%,毛利率分别为22.0%/22.6%/23.1%。
未来3年业绩预测
我们预计2022-2024年公司收入分别为57.8/72.7/90.3亿元,分别同比增长28.9%/25.6%/24.3%,归属母公司净利润分别为4.3/5.7/7.5亿元,分别同比增长45%/31%/32%,每股收益分别为0.91/1.19/1.57元。
盈利预测情景分析
我们根据乐观、中性、悲观三种情景假设,得到以下盈利预测结果:1)乐观假设下,公司2022-2024 年净利润分别为4.6亿、6.亿、7.9亿元;2)中性假设下,公司2022-2024年净利润分别为4.3亿、5.7亿、7.5亿元;3)悲观假设下,公司2022-2024年净利润分别为4.0亿、5.3亿、7.0亿元。
估值与投资建议
绝对估值法
我们认为当前汽车电子行业处于高速成长阶段,公司作为汽车电子自主龙头,将持续受益于品类扩张和客户拓展;精密压铸作为公司不容忽视的优质业务,也将持续受益于汽车轻量化,贡献重要的增量业绩。基于这样的判断,我们假设:
1、公司是汽车电子国内龙头,HUD业务表现亮眼,我们预计公司营收有望保持快速增长,后续随着营收规模的增长,同比增速逐步放缓;
2、随着收入规模的扩大、规模化效应及产品结构变化,公司毛利率稳中有升,带动公司管理费用率和销售费用率逐年稳定下行;
3、无杠杆 beta 系数采用中信一级行业“汽车”板块过去 3 年的 beta 值(1.0037x)。
4、无风险利率选取当前的10年期国债收益率来评估;
5、风险溢价选取道琼斯指数过去20年的复合增长率6.30%;
6、Kd 值为税前债务成本,5年以上人民币贷款基准利率为4.45%,我们假设公司债务成本为4.5%;
7、考虑到公司研发费用加计扣除的影响,预计2022-2024年所得税税率为-3%,2025年后考虑到公司为高科技企业,可享受 15%的企业所得税税率;
按此假设条件,测算WACC值为9.08%,采用FCFF 估值法对公司进行绝对估值,得出公司合理估值区间为43.98-49.59元/股,估值中枢为46.63元。
相对估值法
考虑华阳集团作为汽车电子上市公司,选取与其业务有重合的德赛西威,以及智能驾驶标的科博达、四维图新作为可比公司,其中公司与德赛西威的差异化在于,公司深耕汽车电子座舱业务,HUD爆发力凸显;德赛西威作为智能驾驶龙头,智能驾驶域控制器已量产供货。高成长性赛道的汽车电子标的均具备较高的估值,2023年可比公司平均估值44倍,我们给予华阳集团2023年40-45x PE,对应2023年目标价48-54元。
投资建议
HUD行业高景气,华阳集团深耕汽车电子、精密压铸多年,新产品不断突破,新订单持续增加,维持“买入”评级。国内车市自2018年下半年以来经历了近两年的持续下滑,华阳集团过去几年业绩承压明显,面对严峻复杂的内外部形势,公司紧贴市场需求,专注持续研发投入(8%-10%研发投入比例),不断推进新产品的研发及内部改善,公司数字仪表、煜眼摄像头、360环视、W-HUD、AR-HUD、数字声学系统、座舱域控制器、无线充电等产品的增长趋势显现;与此同时,公司开展新客户的“攻坚”,自2021年来承接了包括长安福特、Stellantis集团、北京现代、长安马自达、东风本田、长城、长安、广汽、吉利、比亚迪、比亚迪丰田、悦达起亚、一汽、北汽、奇瑞、东风、百度、蔚来、威马、金康赛力斯、零跑、小桔智能、越南Vinfast等客户的新项目,不断扩大公司产品的市场份额。考虑疫情对上半年整车排产的影响,我们小幅下调22年归母净利润预期为4.32亿元(前次预期为4.42亿元);考虑到公司HUD、座舱域控制器、屏显示类、数字声学系统等汽车电子业务的发展前景,我们上调23/24盈利预测,预计23/24年归母净利润5.65/7.45亿元(前次预测2023年归母净利润5.52亿),对应22/23/24年EPS为0.91/1.19/1.57元,对应PE为49/37/28倍。综合绝对估值法与相对估值法两种方法,给予公司一年期合理估值48-54元(对应2023年PE值40-45x),维持“买入”评级。
风险提示
估值的风险
我们采取绝对估值计算得出公司的合理估值在43.97-49.59元之间,但该估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的,特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权资本成本(WACC)的计算、TV增长率的假定和可比公司的估值参数的选定,都加入了很多个人的判断:
1、可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长估计偏乐观,导致未来10年自由现金流计算值偏高,从而导致估值偏乐观的风险;
2、加权资本成本(WACC)对公司估值影响非常大,我们在计算WACC时假设无风险利率为3%、股票风险溢价6.3%,可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致WACC计算值较低,从而导致公司估值高估的风险;
3、我们假定未来10年后公司TV增长率为2.0%,公司所处行业可能在未来10年后发生较大的不利变化,公司持续成长性实际很低或负增长,从而导致公司估值高估的风险;
4、相对估值时我们选取了与公司业务相同或相近的公司进行比较,选取了可比公司2023年平均动态PE做为相对估值的参考,同时考虑公司成长性,对行业平均动态PE进行修正,最终给予公司40-45倍PE,可能未充分考虑市场整体估值偏高的风险。
盈利预测的风险
我们假设公司未来 3 年营收增长29%/26%/24%,归母净利润增长44%/32%/32%,可能存在对公司产品出货量预计偏乐观、进而高估未来 3 年业绩的风险。
我们预计公司未来 3 年毛利率分别为 22.0%/22.6%/23.1%,可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估,从而导致对公司未来 3 年盈利预测值高于实际值的风险。
市场风险
新冠疫情蔓延导致汽车终端需求不及预期的风险。 2022年新冠肺炎疫情仍在海外蔓延,在供给端,汽车供应链体系在疫情中受到不同程度的波及;在需求端,疫情影响下全球经济疲弱,汽车作为大宗商品,消费者可能会由于消费能力下降而延迟购买甚至放弃购买。
上游原材料涨价的风险
上游原材料涨价的风险。公司汽车电子产品需要采购包含芯片在内的大量上游零部件,若持续缺货涨价,将对公司业绩产生不利影响。
分析师声明
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。
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