中信建投 | 万华化学(600309)：出口逻辑逐步验证，聚氨酯内需存修复空间

5月MDI出口环比大增，主要需求增量来自欧洲
据海关昨日数据，今年5月我国聚合MDI出口量11.4万吨，同比+1.3%，环比+37.3%；其中往荷兰出口3.4万吨，环比+113.0%。浙江和山东地区出口9.65万吨，环比+30.6%，在全国占比高达84.5%。今年5月我国纯MDI出口量1.3万吨，同比+36.1%，环比+10.9%。
万华化学烟台MDI产能有望技改扩能10万吨至120万吨
据烟台日报社官网水母网报道，万华化学将利用新开发的“六代半”技术实现烟台基地MDI扩能10万吨至120万吨。“MDI6plus”单套装置有望于今年下半年投产，标志着公司MDI技术进入“六代+”时代。
俄气减量叠加Freeport事件下欧洲天然气再度暴涨，全球成本曲线持续陡峭化利好公司聚氨酯产品出口量价齐升
上周俄罗斯天然气工业股份公司声明由于检修工作延期，“北溪一号”的输气能力由1.67亿方/天下降至1亿方/天。同时近日美国德州freeport的天然气液化站受火灾影响关停，恢复时间由原先预期半个月推迟至90天，该装置讲使得美国LNG出口能力减少20亿立方英尺/天，占美国LNG出口总容量的17%，且今年前五月通过该港出口的LNG中71%运往欧洲。在供应端双重扰动下欧洲天然气TTF价格一周内大涨超40%，一度超过36美元/百万英热。据欧洲异氰酸酯协会研究，MDI和TDI生产的天然气能耗加原料单耗平均达31和28百万英热/吨，今年单位成本上升超600美元/吨。当前欧洲聚合MDI报盘为2800-2900欧元/吨，纯MDI报盘3100-3300欧元/吨，韩国纯MDI到岸价为2650美元/吨。考虑到欧洲聚氨酯产能占比较高，MDI约占27%，TDI约占25%，海外能源价格进一步高企将加剧全球成本曲线陡峭化，同时今年巴斯夫美国40万吨和陶氏34万吨MDI产能接连宣布不可抗力，加剧全球供应紧张，给公司MDI和TDI带来出口需求支撑。
国内MDI存减量预期，TDI今年供应持续偏紧，叠加复工复产和稳增长支撑，内需和价差存修复空间
今年7月份国内上海地区前期因疫情推迟检修的MDI装置可能迎来检修，包括巴斯夫22万吨和亨斯迈38万吨，同时浙江的东曹瑞安8万吨预计在8月停产检修，因此未来1-2月国内MDI供应存减量预期。TDI今年供应端持续偏紧，甘肃银光12万吨、烟台巨力8万吨以及万华福建一条线5万吨持续停产，上海地区巴斯夫16万吨和科思创31万吨存检修预期。总体而言现阶段国内聚氨酯存减量预期。今年前五月由于国内地产链下行压力较大叠加疫情冲击，MDI和TDI下游均显著承压，而上游纯苯、甲苯和动力煤大涨对毛利率形成侵蚀。目前随着出口支撑的延续以及复工复产和国内稳增长政策发力，需求端和产品价差均存修复空间。公司国内现有MDI产能230万吨，今年底烟台技改扩能10万吨以及福建基地一期40万吨有望投产，加上匈牙利BC总产能达315万吨，全球市占率有望提升至30%以上，进一步巩固龙头地位并有望享受行业景气度回升。
石化业务和新材料业务版图扩张稳步推进，未来成长性依然显著
公司石化业务产品价差存较大修复空间，同时多个项目稳步推进：大乙烯二期项目完成环评公示后有序推进，其中包括20万吨POE；蓬莱工业园陆续建设中，主要包括90万吨/年丙烷脱氢、50万吨/年聚醚、40万吨/年POCHP、30万吨/年聚丙烯、30万吨/年EO、30万吨/年EOD、丙烯酸及酯（16万吨/年丙烯酸、16万吨/年丙烯酸丁酯、2万吨/年丙烯酸辛酯）、20万吨/年碳酸酯、3万吨/年润肤剂等，拓展C3领域市场份额。公司新材料业务不断拓展，未来2-3年规划投产的项目集中在聚烯烃改性、PC改性、电池材料，尼龙12，柠檬醛，可降解塑料等等。今年下半年至明年初48万吨双酚A、4万吨尼龙12等有望投产转固，未来新材料业务毛利润占比有望提升。
风险提示：MDI出口和国内需求增速不及预期；石化和新材料新增项目进度低于预期；原材料价格大幅上涨；证券研究报告名称：《万华化学(600309):出口逻辑逐步验证，聚氨酯内需存修复空间》
对外发布时间：2022年6月21日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
邓胜 SAC 执证编号：S1440518030004
卢昊 SAC 执证编号：S1440521100005