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#投资策略#固收:债券牛市下半场,曲线牛市变平

栏目:投资策略 作者:ZML 时间:2022-06-01 14:08:05
摘要

2022年前5个月,在地产走弱以及疫情反弹的背景下,经济再度走弱。历史上,当经济明显下行时,政策力度会迅速提升,刺激信用扩张,经济回升较快,同时带动利率低位回升。正是基于历史经验,今年经济下行环境中,投资者对于做多债券较为谨慎,担心政策刺激力度较高,会带来利率较快的回升。

我们认为本轮经济走弱,在政策应对和市场走势上,与之前有着几个重要的不同点,使得经济和利率走势不会简单的复制历史。第一个不同点在于这次疫情反弹源于病毒版本容易传染,导致防疫难度较高,对经济制约的时间长度可能较长。第二个不同点在于这次债务杠杆的扩张难于此前。此前都看到政策引导居民、企业和政府自身的债务杠杆快速提升,从而推动货币增速明显提高,从而带动经济快速回升,尤其是此前都看到地产的快速回升。这一次的不同在于,政府对大幅提升债务杠杆持有谨慎态度,担心增加未来的债务风险,因此在刺激企业、居民和政府自身杠杆提升上都有保留余地。退一步而言,即使希望刺激杠杆上升,但居民在就业和收入下降情况下,加上自身杠杆已经偏高,已经很难再大幅提升杠杆,甚至一定程度上开始去化杠杆,这也导致今年融资需求低迷,银行信贷投放较为乏力。这种情况下,未来房地产市场的回升会比较缓慢。第三个不同在于此前经济下行,美国和全球主要国家都是一起刺激经济,也在放松货币和财政政策,但这一次美国和大部分国家因为过高的通胀而逐步收紧货币政策,使得全球流动性处于收紧状态,这也会一定程度上抵消我们稳增长的效果。
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摘要

2022年前5个月,在地产走弱以及疫情反弹的背景下,经济再度走弱。历史上,当经济明显下行时,政策力度会迅速提升,刺激信用扩张,经济回升较快,同时带动利率低位回升。正是基于历史经验,今年经济下行环境中,投资者对于做多债券较为谨慎,担心政策刺激力度较高,会带来利率较快的回升。

我们认为本轮经济走弱,在政策应对和市场走势上,与之前有着几个重要的不同点,使得经济和利率走势不会简单的复制历史。第一个不同点在于这次疫情反弹源于病毒版本容易传染,导致防疫难度较高,对经济制约的时间长度可能较长。第二个不同点在于这次债务杠杆的扩张难于此前。此前都看到政策引导居民、企业和政府自身的债务杠杆快速提升,从而推动货币增速明显提高,从而带动经济快速回升,尤其是此前都看到地产的快速回升。这一次的不同在于,政府对大幅提升债务杠杆持有谨慎态度,担心增加未来的债务风险,因此在刺激企业、居民和政府自身杠杆提升上都有保留余地。退一步而言,即使希望刺激杠杆上升,但居民在就业和收入下降情况下,加上自身杠杆已经偏高,已经很难再大幅提升杠杆,甚至一定程度上开始去化杠杆,这也导致今年融资需求低迷,银行信贷投放较为乏力。这种情况下,未来房地产市场的回升会比较缓慢。第三个不同在于此前经济下行,美国和全球主要国家都是一起刺激经济,也在放松货币和财政政策,但这一次美国和大部分国家因为过高的通胀而逐步收紧货币政策,使得全球流动性处于收紧状态,这也会一定程度上抵消我们稳增长的效果。

鉴于这些不同点,这次可能看不到财政赤字有显性的增加,货币政策可能在债务杠杆的提升上作用也不会很大,更多的是依赖引导利率下行,通过更低的利率水平来刺激存量货币流通速度,才能有效刺激经济回升。因此,货币政策虽然宽松程度未必超预期,但宽松的时间可能超预期,引导各种货币市场利率下行。

在融资需求偏弱,债务杠杆提升缓慢的情况下,我们看到债券市场的主逻辑是“资产荒”。尤其是在前5个月,信用利差、流动性利差和税收利差都压缩到了低点。唯独市场在加久期比较谨慎的情况下,剩下期限利差比较高,导致长久期的利率债的性价比比较突出。如果债务杠杆提升缓慢,资金面宽松时间较长,那么后续“资产荒”将延续,配置需求会导致期限利差也会被压缩,下半年债券市场更大的机会还是在于长久期利率债的利率下行,收益率曲线或将会牛市变平。

风险

政策放松力度不及预期。

正文










































































































































文章来源
本文摘自:2022年6月1日已经发布的《债券牛市下半场:曲线牛市变平——2022年下半年经济及债市展望》
陈健恒,SAC执业证书编号:S0080511030011 SFC CE Ref:BBM220
范阳阳,SAC执业证书编号:S0080521070009
东 旭,SAC执业证书编号:S0080519040002 SFC CE Ref:BOM884
韦璐璐,SAC执业证书编号:S0080519080001 SFC CE Ref:BOM881
李 雪,SAC执业证书编号:S0080519050002
丁雅洁,SAC执业证书编号:S0080120070140
耿安琪,SAC执业证书编号:S0080121070209
张昕煜,SAC执业证书编号:S0080121120116

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