兴业证券：海外消费复苏的4点启示
1、业绩修复顺序：商品消费→地产链→服务消费
行业盈利修复的节奏上，各国的上市公司都基本按照先商品消费、地产链，然后再服务消费板块业绩的顺序修复，与宏观经济和中观景气的表现较为一致。食品饮料、服饰、汽车和家电等商品消费行业的净利润多于2021年实现完全修复，而酒店、餐饮和航空等行业的业绩直到2022年全面放开后才进入快速回升阶段。中位数口径下，截至2022Q3，商品消费和地产链业绩均高于至2019年的同期水平，而出行链行业多数依然亏损，哪怕是放开较早的欧美国家也尚未实现全部修复。
2、防控政策转松后，出行链业绩修复弹性更高
修复的幅度上，疫情逐步放开后，出行链业绩弹性更大。综合美英日泰四国的数据来看，在各国防疫政策首次出现重大边际变化、严格指数开始回落后，出行链相关行业净利润回升幅度最显著，尤其是航空板块在各国放开后的业绩修复弹性均位列前位。而由于业绩受损较小、且修复提前完成，所以在防控政策调整后，食品饮料等商品消费业绩变动幅度较小。
3、逐步放开后，除出行链表现突出外，酒精饮料、医药等行业涨幅同样靠前
从行业表现来看，疫情防控政策逐步放松后，除出行链涨幅显著外，房地产、酒精饮料和医药等行业中长期表现相对靠前。基于对10个样本经济体内各细分消费行业（个别经济体缺失1-2个行业）与本国大盘指数的相对表现来看，疫情防控政策逐步转松一周后，航空、电影娱乐等行业快速反弹上涨，大概率跑赢大盘；但政策转向3个月后，除电影娱乐能延续强势表现外，出行链板块跑输大盘，市场风格逐渐转向房地产、家电和服饰等行业；政策转向6个月后，随着业绩开始改善，酒店和航空表现重新占优，此外，饮料、医药、服饰和房地产板块表现同样较好。
此外，全面放开后，以航空为代表的出行链在初期（全面放开后1个月内）表现占优，但拉长时间来看，食品饮料、医药生物（包含医疗服务）、和汽车在各国的上涨概率和涨跌幅更高。
4、出行链市场表现走势有“N”字型特征
针对市场较为关心的出行链，我们可以看到，防疫政策放松后，其走势呈“N”字型特征。管控政策放松后的一周，甚至前夕，市场就提前开始博弈出行链的反转，航空和酒店行业股价快速上涨，但之后开始跑输大盘，直到政策放开后3-6个月内盈利逐步企稳，航空和酒店股又会有较高概率再次跑赢大盘。以美国航空业为例，尽管政策已然放松，但行业EPS_TTM依然回落，而在经历初期炒作后大幅上涨的股价缺乏实际盈利的验证，导致行业表现跑输大盘，直到业绩逐渐企稳回升，盈利支撑航空板块再度跑赢市场。
