中信建投 | 汽车板块向上行情加速

01PART重点推荐

·目录

固收 | 当前美国通胀形势和其潜在利率价格影响——美国5月通胀数据点评策略 | 复工复产，科创领先固收 | 量价齐升，估值压缩——可转债周报非银 | 360数科(QFIN):疫情影响可控，互金监管环境边际改善非银 | 众安在线(6060):业务结构持续优化，实现有质量的保费增长环保 | 云南印发十四五环保产业规划，年均增长率达到15%以上汽车 | 5月产销好于预期，板块向上行情加速策略 | 北向资金上周加仓消费板块——流动性周观察6月第2期交运 | 次干航线集运运价连续上涨，主干航线供需相对稳定交运 | 端午期间快递揽投同比增长约15%，上海转运中心100%恢复电新 | 隆基绿能(601012):卓越的管理层是公司沙场决胜根基金属| 大地熊(688077):锁原料-扩产能-调结构，三位一体打开成长空间食饮 | 五粮液(000858):估值低位，管理提效，动销预期由弱渐强，正是布局好时机教育 | 新东方在线(1797):东方甄选异军突起，直播带货再造辉煌传媒 | 哔哩哔哩(BILI):1Q22业绩点评：用户高质量增长，疫情影响，电商与广告业务短期承压‍02PART重点推荐·正文


当前美国通胀的主要构成和驱动现状，愈加多元化和复杂化：一方面，在货币通胀领域，通胀压力边际消退，但前期高投放的滞后效果仍在继续。在此项下，从住房和二手车消费两大关键指标看，二手车消费正在持续的波动中逐步收敛，但住房消费在相对高位平台、且仍未见较明显回撤。另一方面，在上游原材料大宗通胀领域，原油通胀正在平台期，但食品通胀有缓慢但持续的压力态势。在此项下，原油价格未来存在较大不确定性，对通胀走势将构成较显著的方向性影响，粮食价格在肉蛋奶粮领域内有所分化，5月蛋奶上行较多，水果和粮食相对温和，肉类边际回落，但整体同比仍在较显著上行。最后，在商品和服务基础消费领域，形态更为复杂，兼具前期货币投放和上游能源大宗通胀的滞后影响，又存在实际收入下行带来的消费衰退，又存在国际贸易和后疫情时期的供给侧扰动，同时未来的既有滞后传导和目前仍在的上游冲击何时消退等不确定因素，皆已超出美联储金融当局单独调控能力范围——即，未来美国通胀格局，我们预期，将在美国跨部门协调下，在贸易、生产、原油大宗、货币利率和货币数量“五支箭”共同施策下，由多因素共同决定。

复工复产会带来企业盈利的持续改善，特别是政府加大了推进复工复产的力度，各种政策刺激措施有助于企业盈利改善显著超预期。从刺激的方向来看，中国经济已经不再以来传统的基建和地产进行经济刺激，而是通过科技创新实现了新的发展。晶圆厂的大规模资本开支，光伏风电等新能源、新能源汽车的持续推进，这是当前复工复产的核心。我们能够观察到相关行业持续高景气，映射到资本市场种表现为创业板50指数、科创创业50和科创50等相关指数呈现出显著的优异表现。从风格上看，小盘强于大盘，成长强于价值，科创50指数在主要股指中涨幅最高，达到24.4%，技术上标志着科创板进入牛市。从策略角度来看，我们权益策略组认为，市场底部已经基本确认，且估值指标里，市盈率、股权风险溢价和股债性价比也已达到了历史底部水平。根据微观流动性和板块景气预期不同，底部市场风格上可分为三阶段：下跌期、见底期、以及回升期。下跌期小市值和消费成长板块占优，金融、周期板块较弱；见底期大市值和金融稳定板块占优，消费、成长较弱；回升期小市值和成长、消费走强。4月见底后投资者对于疫情好转，基本面修复和流动性改善预期迅速回升，市场迅速从第二阶段-见底期（大市值和金融稳定板块占优）向第三阶段-回升期（小市值和成长、消费走强）切换。这是由于只要市场形成了底部确认，反弹开启的共识，有限的资金就会向最具弹性的品种集中。鉴于当前有限的市场资金，小盘股比大盘股更具有弹性。同时由于前期巨大的跌幅，成长板块估值修复的动力更强。我们认为：中国经济总量增速偏弱，流动性充裕且不断改善，成长风格占优，中小盘风格占优的特征。科创板和创业板将显著占优。我们认为半导体设备、高端制造、新能源、新材料和生物医药等每个行业都将存在持续性的机会，因此我们本次推荐科创创业指数、创业板50指数和科创50指数等宽基指数作为重点。如果投资者有能力把握细分赛道的投资机会，我们也推荐半导体与芯片方向、新能源与智能汽车方向、大数据产业方向等细分赛道。从投资工具来看，追踪上述指数的的创50ETF（588380.OF）、创业板ETF（159971.SZ）、智能汽车ETF（515250.OF）、大数据ETF（515400.OF）和芯片龙头ETF（516640.OF）等产品值得配置。
政策拐点驱动下的景气复苏与行情向上共振汽车行情延续强势表现，我们认为板块向上动能已经由前期预期修复转变为基本面加速向上驱动，本周公布的5月汽车产销数据好于预期：1）4月下旬汽车板块在疫情冲击下实现了基本面及行情双重筑底，5月中上旬行情底部反弹主要由疫情好转后的产业链复工复产等边际改善推动，4.29国内疫情高点回落及上市公司一季报好于预期是重要支撑点；2）5月下旬以来基本面向上拐点持续强化，表现在供给端车企排产陆续恢复双班，一汽大众日产量超记录，特斯拉、上汽等车企排产大幅提升；政策端购置税减征及地方消费刺激发布，乘用车购置税减半政策好于预期，车企及地方政府加码汽车消费刺激扶持。景气趋势：疫情缓解后供需加速复苏，稳增长强化向上弹性购置税减征及消费政策刺激下，我们将2022年国内乘用车销量预期由2144万辆（同比-0.1%）上调至2416万辆（同比+12.5%），5月疫情缓解后销量开始复苏，6月销量增速有望转正，Q3为同比增速或超过20%（去年同期缺芯下的低基数），Q4旺季支撑销量环比走高。6月首周国内乘用车批发、零售及上牌量同比降幅大幅缩窄至5%~10%；5.30-6.5国内乘用车上牌总量32.53万辆，同比-6.1%，环比+1.2%。投资建议：低库存+稳增长导致向上动能强劲当前汽车板块行情向上动能已经由前期预期修复转变为景气复苏及政策拐点驱动，建议积极增配。看好下半年销量持续改善下的汽车复苏行情：1）整车重点看好低库存+稳增长政策推动下销量及盈利向上弹性，推荐长安汽车、比亚迪、长城汽车、广汽集团；2）汽车零部件环节重点看好盈利修复（成本端边际改善）、需求弹性（稳增长政策推动）及成长趋势（电动智能化）三条主线，推荐松原股份、文灿股份、爱柯迪、岱美股份、继峰股份、三花智控、新泉股份、拓普集团、精达股份及电连技术等标的。
宁波出口集装箱运价（NCFI）中东、红海航线5月末较4月末上涨32.7%和22.8%，上海出口集装箱运价（SCFI）波斯湾、南美、澳新等航线连续4-5周上涨。随着国内疫情形势逐步转好，出货需求回升；而次干航线船期延误较为严重，叠加多个航次临时停航，运力供给持续紧张，次干航线集运运价已连续4-5周上涨。宁波出口集装箱“海上丝绸之路”沿线地区主要港口中，5月份除东北亚地区（即中国-俄罗斯）1个港口运价指数环比下跌3.3%以外，其他15个港口运价指数均有所上涨。欧地航线运价高位波动，5月中旬后舱位逐渐紧张；北美航线舱位供给较为充足，美国主要港口进口箱量仍维持在历史高位。欧地航线市场5月上半月供需面整体平稳，航线舱位有一定剩余；5月中旬后，受船期延误、停航等因素影响，航线舱位逐渐紧张。5月NCFI地东航线运价指数环比上涨0.8%，地西航线环比下跌1.5%。北美航线市场舱位供给较为充足，主要原因在于美国进口商针对今年7-8月关税减免的预期博弈，部分进口商在等待关税减免后发货。根据全美零售业协会NRF报告预测，美国主要港口5月份进口箱量环比增长2.2%，是协会有记录以来箱量第二高的月份；预计2022年上半年进口箱量将实现同比增长5.3%。继续维持中远海控、东方海外国际和海丰国际“买入”评级，建议关注ZIM、美森。2022年端午节放假期间（6月3日-6月5日）全国邮政快递业揽收快递包裹约9.4亿件，与去年端午节同期相比增长17%；投递快递包裹约9.7亿件，与去年端午节同期相比增长13.1%。根据国家邮政局数据，2022年端午节放假期间日均揽收、投递量均已超过3亿件，恢复到去年的平均水平，比五一放假期间分别增长16.8%和10%。长三角地区（上海、江苏、浙江、安徽）端午节期间快递业务量达到3.4亿件，比五一放假期间日均业务量增长了27%，特别是上海增长了近4倍；京津冀地区端午节期间快递业务量达到0.7亿件，比五一放假期间日均业务量增长了19%。行业呈现出逐步恢复向好的发展态势。上海市快递转运中心100%恢复运营，一线分拣投递人员到岗率在80%左右。根据上海市邮政管理局数据，6月1日至5日，上海市快件揽收量约4300万件、投递量约4000万件。截至6月5日，全市转运中心已经100%恢复运营，一线分拣投递人员到岗率在80%左右。全市快递业务量已恢复至平日水平的70%左右。以京东物流为例，5月底其在上海的单日妥投量已超过疫情前的峰值水平。顺丰亦表示，6月中上旬要“加速跑”，将全面恢复所有客户的快件揽收，包括个人和公司快件的寄递。疫情防控形势持续向好，全国邮政快递业持续稳步恢复。建议关注顺丰控股、中通快递、京东物流。从长期视角看，随着中国制造业的转型升级，能够提供质量标准更高、定制差异化服务的头部企业将脱颖而出。

隆基绿能：始于单晶的一体化组件龙头隆基绿能自成立以来始终专注于单晶技术，2014年收购浙江乐叶后逐步开拓一体化布局。2021年底，公司硅片、电池、组件产能预计分别达到105、37、60GW，组件出货已连续两年排名全球第一，预计2022年依旧将保持行业第一的位置。核心竞争力：卓越的管理层，是公司过去20年成功的关键复盘隆基过去20年在单晶领域成功的历史，可以发现管理层的战略眼光、研发方面的积极投入、稳健的运营策略，对公司过去20年的成功起到了非常关键的作用。例如在公司成立初期，管理层逆行业趋势坚定选择单晶技术，之后相继通过布局金刚线切割工艺以及向下布局组件，成功让单晶成为行业主流。在研发方面，公司保持开放但审慎的态度，坚持“不领先不扩产，不卡脖子不介入”的原则，并持续进行高强度研发投入，以确保技术领先性。运营方面，公司采取稳健的运营策略，资产负债率处于行业较低水平，并且各项运营指标也都处于行业靠前位置。差异化的组件电池产品有望成为公司第四次关键战略选择随着头部组件企业市占率的提升，我们判断未来5年头部企业之间的竞争将主要集中在电池技术上。站在当前这一电池技术变革的关键节点，公司于2022年开始大规模扩产电池产能，HPBC技术有望成为公司未来5年继续引领行业的引擎。HPBC的核心优势在于：1）外形美观，在高溢价的分布式市场具备较强竞争力；2）电池正面效率高，同时其他电池参数（衰减、温度系数等）具备优势能够为产品带来溢价（0.1-0.2元/W）；3）该技术需要精密配合设备共同开发，且对P型硅片品质提出较高要求，有望成为隆基的独家优势。组件业务品牌、渠道布局逐步进入收获期公司一体化产能逐步扩张，组件出货规模行业排名第一。公司组件产品依靠高可靠性以及稳定的质保能力，已具备较强品牌优势；渠道方面，目前公司也已形成全球化渠道网络布局。公司前期品牌、渠道布局已进入收获期，未来3年组件业务市占率将进一步提升。

主要推荐逻辑：（1）我国高性能钕铁硼永磁材料行业迎来快速发展，“双碳”背景下高性能钕铁硼需求增速快、发展空间大，公司具备技术和客户认可优势，有望紧握市场机遇乘风而起。（2）公司加速扩产打开产能瓶颈，与北方稀土深度战略合作锁定原材料供应，保障产能稳步扩张、业绩持续增长。（3）公司产品结构聚焦工业电机和汽车工业领域，成长空间大，毛利水平高，在客户认证层面已经拥有国内外成熟的市场渠道，打入众多知名公司供应链体系。持续奋进的高性能钕铁硼磁材细分龙头公司成立于2003年，专注烧结钕铁硼永磁材料的生产与技术研发，形成生产全过程核心技术体系，与北方稀土战略合作保障原材料供应，产品生产销售经营模式成熟，在海外设有子公司销售机构，同国内外知名公司建立稳定合作关系，已打造出具有成长性的产业供应链。高性能钕铁硼行业增速可期公司生产的烧结钕铁硼永磁材料广泛运用于工业电机、传统汽车、新能源汽车、清洁能源、消费电子等领域。“双碳”时代背景下，稀土永磁材料需求来源广阔，需求增速上行，新能源汽车领域和节能减排国家政策驱动下高性能钕铁硼需求增速快、发展空间大，钕铁硼磁材企业有望充分受益。原料、产能、结构，由上至下打造公司盈利空间公司深化与北方稀土战略合作，新建年产8000吨钕铁硼合金片项目，锁定原材料供应，为产能扩产提供保障；公司面对下游旺盛需求积极扩产，建设有合肥本部、包头、宁国三大生产基地，目前具有毛坯产能6000吨，2022年规划产能为8000-10000吨，预计25年产能可达21000吨；公司产品应用领域聚焦工业电机和汽车工业领域，两类合计占比达60%以上，未来有望进一步增加，保证了公司较高的毛利水平和盈利空间。

营销组织变革进一步深化，赋能营销团队提升组织敏捷度，团队战斗力聚焦增强。年初至近期股东大会期间，公司调整补充部分董监高及专业委员会成员，新领导班子全面组建完毕后，从生产到销售管理等多方面战斗力得到进一步聚焦提升。公司在组织建设上形成战区主战，向一线营销团队充分赋能，下放5大权限，包括：费用自主权、人事管理权、团队考核权、商家考核权、临机决策权，通过权限下放提升营销组织的反应速度，促进前期数字化营销改革的继续深化，使得营销组织可以直面终端处理问题，将能够有效提升市场运作效率，促进市场良性发展。应对疫情冲击成效明显，多措并举稳固提升市场，战略定力凸显。Q2疫情对部分市场冲击明显，新领导班子积极走入市场前端调研指导，公司营销组织变革持续推进，因地制宜执行营销落地措施，并快速抢抓疫后消费恢复和回补，端午前全年动销任务完成过半，其中21个战区中有过半数量的战区取得了不同程度的正增长，湖南、福建、鄂赣、安徽战区动销同比增速靠前，上海、浙江等地受疫情影响较为严重的区域动销有不同程度下滑，总体来看公司在疫情反复期间仍旧取得良好经营成果，年初以来全国整体动销同比仍旧实现一定程度的增长。动销预期由弱渐强，管理提效，估值处于历史低位，持续重点推荐。22Q2虽有疫情冲击但公司应对得当，5月份以来多地消费场景环比逐步恢复，尤其是公司重点市场华东区域安徽、江苏、上海等均有明显改善，当前动销预期正由弱转强。目前领导班子组建完毕，将继续深化改革促进管理和运营效率的提升，优化经典五粮液及普五的渠道运作模式，提升渠道利润水平，促进厂商共商、共建、共享。展望未来，千元价位带需求扩容明显，支撑普五量价齐升；经典五粮液营销调整+品牌培育均逐步向好，2000+已经形成浓香影响力，22年继续优化模式，推动消费者培育及品牌价值提升；系列酒经过换代升级和渠道梳理重建未来亦有望贡献公司业绩增长。短期来看，2022年公司提出“营业总收入继续保持两位数的稳健增长”目标，通过调整普五计划外价格及比例，增加部分文化定制酒配额支持，推动营销组织改革提效将能够有力完成。长期看公司品牌力不断提升，消费者忠诚度充分，通过渠道组织及经销商利润优化可激发更大的市场动能，成长空间巨大。从PE-TTM估值水平看，公司处于2年/5年/10年8.78%/28.33%/64.17%分位，具备明显的修复空间，我们持续重点推荐。

凭借双语直播带货，“东方甄选”异军突起，新东方在线浴火重生。21年中教育行业“双减”政策发布后，新东方在线全面停止K12业务，21年底俞敏洪老师在抖音平台推出助农业务“东方甄选”品牌进入直播带货领域，运营主体由新东方在线全资持股。东方甄选主打售卖农产品，主播为新东方名师转型而来，采用中英双语+穿插历史文化等知识讲解直播带货，构建东方甄选差异化直播间，自6月10日爆火已来，抖音账号粉丝从100万-快速增长至290万+（截至6/12晚上7点），GMV从百万级别爆发增长至接近2000万（6月11日）、直播带货进入抖音前十名。对比头部抖音直播间，东方甄选做的怎么样了？横向对比抖音平台头部主播，前十名多粉丝数量在1000万+，日均GMV在1000万+、日均观看数量达到5w+。相比而言，东方甄选近两日GMV、观看数量已跻身头部直播间，后续仍需加大粉丝数量留存，仍有较大提升空间。对比交个朋友（原罗永浩）抖音直播间，其粉丝数已达量1700w、场均GMV500万+，日均GMV1000万级别；东方甄选主打农产品，食品百货商品占比达80%+ ，客单值是交个朋友的近一半（73元），化妆品、图书文具等品类逐渐开拓中，后续客单值有望逐步提升。如何看待东方甄选未来发展空间及新东方在线估值？假设按照目前粉丝增长速度（日增70-80万人），若衰减速率不高，则在未来2周东方甄选粉丝数量有望达到千万人。假设按照日均GMV千万元进行估算，东方甄选年GMV将达到37亿元，在此参考交个朋友直播间，净利润/GMV可达3%，伴随自营产品比例加大和客单价提升，利润率有望提升至5%，在此给予20倍PE，给予37亿市值。另外，公司大学业务收入5亿元，按照10%净利率，20倍PE计算，对应10亿市值。考虑公司在手净现金及等价物16亿元，合并计算市值63亿元，目前公司市值53亿人民币，市值仍有近20%涨幅空间。考虑到公司旗下其他直播间的陆续发力，新东方在线后续仍有提升潜力。

疫情影响广告及电商业务承压，收入增速阶段性放缓。1Q22公司共实现收入50.5亿元，同比增长30%。其中，移动游戏收入13.6亿元，同比增长16%，较4Q21回升1pct，占比重回第二大收入至26.9%；实现广告收入10.4亿元，同比增长46%，疫情影响广告主投放意愿，增速大幅下降；实现增值服务收入20.5亿元，同比增长37%，较4Q21下降15%；实现电商及其他业务收入6.0亿元，同比增长16%，疫情致物流不畅、用户下单意愿低，电商业务增速大幅下降。毛利率持续缩窄至16%，主要由于收入端下滑、固定成本投入持续。1Q22公司毛利润为8.1亿元，同比减少14%；毛利率为16%，同比下降8.1pct，环比下降3pct。营业成本的主要构成收入分成成本为21.5亿元，同比增加53%，占营业收入比例为42%环比保持稳定。我们认为，受疫情影响收入整体下降，营业成本中相对固定和前置的组成部分（内容成本、带宽成本、员工开支等）投入相对不变，从而导致毛利率阶段性承压。用户保质保量增长，DAU增幅大于MAU，用户时长创新高。公司公布2022年Q1 MAU为2.9亿人（YoY+31%），其中移动端MAU为2.8亿人（YoY+33%）；DAU为7940万人（YoY+32.0%）；单用户日均使用时长为95分钟（YoY+16%，环比+13min）创历史新高。社区生态方面，日均视频播放量30亿次，同比增长84%；月均互动数123亿次。在互联网流量平台进入存量竞争大背景下，我们认为凭借高质量的社区内容生态，B站中视频龙头地位稳固，用户留存与粘性将进一步增加，持续巩固社区生态护城河。随着用户“破圈”+“破层”（多场景战略）加速，我们认为公司2023年实现4亿MAU的目标已明朗。受疫情影响，物流依赖行业广告主投放意愿下降，Q1广告业务阶段性承压。1Q22实现广告收入10.4亿元，同比增长46%，占总收入的比例为20.6%重回四大业务第3位（4Q21超越游戏成为第2）。第一季度疫情影响下物流受阻，上海等多地快递停发，相对而言物流依赖的行业广告主投放意愿下降（如电商、食品饮料、美容美妆、3C等），叠加宏观环境低迷用户消费需求低迷，导致广告主意愿下降。根据公司业绩会，第一季度公司主要广告主行业为游戏、3C数码、食品饮料、汽车和美妆。一季度游戏及汽车受疫情影响相对较小，保持较高速度增长。我们认为，疫情对广告业务的影响将在Q2整体持续，6月快递逐渐恢复叠加“618大促”有望回暖；从长远来看，公司近年来广告投放效率和转化率提升，在ad load保持稳定的情况下广告业务持续增长，侧面验证社区和用户价值对广告主的影响，疫情影响减弱或消除后，广告业务有望恢复高速增长。Q4联运/独代收入逐步确认，版号重启储备产品有望逐步上线，看好2022年海外业务发展。一季度公司并无重磅独代游戏或自研游戏上线，4Q21爆款联运《哈利波特：魔法觉醒》《英雄联盟手游》、独代《终焉誓约》《悠久之树》上线，一季度逐步释放利润。整体而言游戏业务较去年同期保持平稳增，1Q22游戏业务实现收入13.6亿元，同比增长16%，占营业收入比例为26.9%重回第2位次。公司坚定推进“精品自研+全球发行”战略，：1）国内业务：版号重启游戏板块重回产品和产业逻辑，随着4月/6月版号下发，我们认为未来将有更多独代/联运/自研游戏上线，国内业务有望进一步回暖。近期建议重点关注《斯露德》（自研/已有版号/二次元ARPG）、《重构：阿塔提斯》（代理/无版号/二次元MOBA）、《宝石研物语：伊恩之石》（代理/已有版号/二次元回合制）。2）海外业务：公司已取得日本头部二次元游戏《赛马娘》在台湾地区的代理权，有望6月上线，看好公司二次元游戏海外发行能力。投资建议：疫情影响短期广告及电商收入，长期看好公司独有的高比例95后用户群与社区氛围。6月开始疫情得到有效控制，对公司业务影响逐渐消退。由于二季度4-5月北京上海等地仍处于疫情严控状态，Q2广告及电商业务或将持续承压。我们认为公司长期价值不改：1）游戏方面，随着22年版号重启+哔哩哔哩二次元游戏出海优势进一步扩大，公司现有游戏储备有望后续释放业绩；2）广告方面，公司广告投放效率优化，社区及用户价值带来的商业变现价值提高，花火系统和Story竖屏模式商业化加速；3）增值服务方面，动漫、纪录片等优势品类和综艺、剧集等新品类内容的持续供应，长期驱动大会员增长，并不断探索创新增值服务形式。Q1公司经营亏损率有所扩大，但用户实现质量与数量双升，Story竖屏模式用户及商业化潜力可期；公司提出2024年Non-GAAP口径下盈亏平衡，提振信心。我们认为，2022年4/29和5/17两次会议，明确“促进平台经济健康发展，实施常态化监管”，以公司为代表的平台型互联网公司前期政策风险缓释；公司目前仍处在商业化早期阶段，长期看好公司未来发展。